报告概述
本报告是华安证券针对轻工制造行业发布的2026年度投资策略报告。报告聚焦四大核心赛道：造纸、包装、烟草及家居出口。在造纸领域，重点分析白卡纸的库存周期与供给侧格局，判断行业已步入被动去库存阶段，并关注博汇纸业在解决同业竞争后的盈利弹性。包装板块以奥瑞金收购中粮包装为核心，探讨二片罐市场集中度提升带来的议价能力改善与海外拓展机会。烟草行业从全球巨头视角论证其长牛逻辑，分析新型烟草的技术迭代与政策博弈，并挖掘中烟香港、思摩尔国际等标的。家居板块则围绕美国降息周期，梳理受益于利率下行的家居出口细分品类及重点企业。报告采用库存周期框架、行业集中度分析、海外对标等研究方法，为投资者提供兼具防御性与进攻性的配置思路。
报告的核心结论
造纸行业已进入被动去库存阶段，白卡纸有望周期底部反转
报告基于库存周期四阶段划分判断，2025年三季度起造纸行业进入被动去库存阶段。白卡纸作为格局最佳的纸种，产能集中度高，供给侧驱动价格上涨。2025年8月底起已连续四轮提价，累计涨幅约600元/吨。2026年起新增供给边际减少，产能增速放缓至2%-5%，供需缺口收窄，纸价有望脱离五年底部区间，行业开工率和吨盈利将改善。
包装行业整合加速，二片罐盈利有望改善
奥瑞金完成对中粮包装的收购后，以产能计二片罐市场占有率达37%，成为行业龙头。市场集中度提升有利于头部企业增强议价能力。同时，金属包装企业积极出海，境外业务毛利率显著高于境内，啤酒市场增长及罐装化趋势为二片罐带来增量需求。头部企业通过规模扩张和降本增效，二片罐业务盈利能力有望提升。
烟草行业具备长牛属性，兼具防御与进攻价值
烟草消费需求刚性，逆周期属性强，且龙头企业通过提价和多元化实现业绩穿越周期。全球四大烟草公司积极布局新型烟草（HNB、电子烟、口含烟），技术进步与监管合规交替主导行业格局。中烟香港承载中国烟草全球化使命，思摩尔国际作为BAT核心供应商，HNB业务有望加速放量。
美国开启降息周期，家居出口景气度有望提升
2025年美联储三次降息，联邦基金利率降至3.5%-3.75%。高利率抑制的购房需求有望随着降息释放，二手房供给锁定效应逐步缓解。从零售商和出口数据看，割草机、沙发、卫生洁具、PVC地板等品类在降息周期中出口增长显著。报告梳理了轻工家居出口相关标的，关注海外收入占比高、受益明确的细分领域。
报告回答的关键问题
白卡纸价格是否已触底反弹？
是。报告指出，2025年8月底起白卡纸企业逐月提价，截至12月11日市场均价4244元/吨，较8月底上涨7.99%。成本端木浆价格有支撑，需求端企业库存从高位下降25%。2026年起新增产能放缓，供需缺口收窄，白卡纸价格有望进入震荡向上修复通道。
奥瑞金收购中粮包装对二片罐行业有何影响？
收购完成后，奥瑞金二片罐产能市占率提升至37%，成为行业第一。市场集中度提升有助于头部企业提高议价能力，改善行业盈利。同时，奥瑞金积极在泰国、哈萨克斯坦建设海外生产线，拓展增量市场。二片罐行业在提价趋势下有望迎来困境反转。
烟草行业如何实现逆周期增长？
烟草作为成瘾性消费品，需求价格弹性极低。龙头企业通过持续提价抵消销量下滑，保持营收稳定；同时通过产品创新（如HNB、电子烟）和区域扩张开辟新增长点。例如菲莫国际通过IQOS系列推动无烟业务收入占比提升，奥驰亚通过提价与收购实现EPS稳定增长。
美国降息利好哪些家居出口品类？
从历史降息周期看，割草机、沙发、卫生洁具、PVC地板等品类出口金额增长显著。具体到产品，如割草机（HS843311）在2019-2021年出口额增长74%，沙发（带软垫金属框架）增长62%。降息降低购房成本，带动房地产相关消费，进而拉动家居出口需求。
报告中的代表性数据
白卡纸价格涨幅
2025年8月底至12月11日，国内白卡纸市场均价从8月底上涨至4244元/吨，涨幅7.99%，期间纸厂累计提价600元/吨。
奥瑞金并购后二片罐产能市占率
2023年，按产能计算，奥瑞金合并中粮包装后二片罐市场占有率达到37%，跃居行业第一。
美国30年期抵押贷款固定利率
2025年12月18日，美联储2025年第三次降息后，30年期按揭利率为6.21%，高利率抑制了二手房供给和购房需求。
以上数据根据报告摘要整理，具体统计口径和数值请以完整报告原文为准。
完整报告包含什么
- 完整造纸行业库存周期分析及白卡纸、文化纸等细分纸种的供需展望，包含白卡纸两轮提价周期的复盘与对比。
- 博汇纸业员工持股计划详情及解决同业竞争问题的承诺函原文，测算金光纸业资产注入后的盈利弹性。
- 奥瑞金收购中粮包装的完整历程梳理，以及二片罐行业整合后的市场格局变化与盈利比较分析。
- 全球主要烟草公司（菲莫国际、日本烟草、英美烟草、帝国烟草）新型烟草业务发展数据、战略布局及市场份额变化。
- 雾化电子烟行业品牌格局演变复盘，分析技术、流量、监管三条主线如何交替主导行业格局。
- 美国住房市场深度分析：按揭利率与成屋/新房销量、库存、房价的关系，以及降息对居民购房支付能力的影响。
- 中美轻工家居出口企业完整梳理，包含2024年海外收入、海外收入占比、PE估值等详细数据表。
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