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报告概述

本报告由Bernstein（盛博）发布，研究对象是中国AI芯片市场及其上下游供应链。报告覆盖了需求端的互联网云厂商、电信运营商、AI公司、汽车与手机OEM、第三方数据中心等各类买家，以及供给端的全球GPU厂商、国产GPU、第三方ASIC和云厂商自研芯片等竞争主体，同时延伸至半导体设备与晶圆代工环节。报告通过更新中国AI芯片供需模型，结合渠道调研、资本开支拆分、产能扩张路径测算和主要公司的财务预测，分析了从芯片设计、制造到设备供应的完整链条。读者可借此理解中国AI供应链的增长动力、瓶颈环节和投资顺序，并获取对寒武纪、海光信息、中芯国际、华虹、北方华创等核心标的的评级与目标价依据。

报告的核心结论

中国AI芯片市场将在2028年前后实现供需平衡。

报告预测，随着国内先进逻辑产能快速扩张，本地AI芯片供应将从2025年起以高增速爬坡，到2028年供应量可满足甚至超过国内需求。2026至2027年供应仍是主要瓶颈，但2028年将成为供需关系的转折点，本地供应商将占据绝大部分市场份额，中国AI芯片的供应约束将基本解除。

NVIDIA在中国市场的份额将大幅萎缩，国产芯片成为主导。

由于NVIDIA H20等产品受到中国政府限制，叠加美国出口管制持续，报告判断NVIDIA难以在短期内恢复对华销售。到2028年，国产AI芯片厂商有望占据超过90%的中国市场份额，本地替代进程将显著加速。

先进逻辑产能扩张是供应链瓶颈缓解的关键转折点。

报告通过渠道调研发现，中国先进逻辑产能将在2026至2027年明显提速，从晶圆制造到AI芯片销售通常存在约三至四个季度的滞后，因此本土AI芯片销售放量会集中在2027至2028年。产能扩张为国产芯片的规模出货提供了基础条件。

中国AI供应链各环节均将受益，投资排序为AI芯片、半导体设备、晶圆代工。

报告认为2026年中国AI供应链将迎来广泛上涨行情。AI芯片厂商因直接受益于需求与供给双增而弹性最大；半导体设备环节具备防御性和合理估值，同时受益于先进逻辑和存储（尤其是HBM）的国产化需求；晶圆代工厂收入增长确定，但估值已较高，表现更多受市场情绪驱动。

中国AI资本开支增长健康且仍有上调空间。

报告预计中国云厂商和电信运营商的总资本开支以13%的年复合增速增长，其中AI资本开支增速更高，到2028年将达1720亿美元。目前中国上市云厂商的资本开支占经营现金流和收入的比例均低于美国同行，财务上仍有继续加大AI投入的空间。

报告回答的关键问题

中国AI芯片供应瓶颈何时能够缓解？

报告认为2026至2027年供应仍是主要约束，但先进逻辑产能自2026年起加速扩张，考虑到从晶圆生产到芯片销售约三至四个季度的滞后，本地AI芯片销售放量将集中在2027至2028年。到2028年，本地供应规模将超过需求，供需达到平衡，中国AI芯片的供应制约将基本解除。

国产AI芯片能否替代NVIDIA？

报告认为在NVIDIA难以恢复对华销售的背景下，国产芯片替代将快速推进。目前华为昇腾910C的性能已达到H100的约八成水平，寒武纪、海光等厂商的产品接近A100。虽然软件生态和互联仍是短板，但国内厂商正持续投入研发，预计到2028年国产芯片将占据中国AI芯片市场九成以上份额。

半导体设备股为什么能受益于中国AI发展？

报告指出，中国先进逻辑产能扩张需要大量国产设备支持，尤其是美国限制出口的关键环节。北方华创、中微公司、拓荆科技等龙头将直接受益于晶圆厂扩产；同时，存储向本地供应商转移，特别是HBM需求上升，也为设备公司带来额外增长动力。因此设备板块被赋予跑赢评级，并被视为防御性较强的选择。

寒武纪为什么被上调评级？

报告将寒武纪评级从与大盘持平上调至跑赢大盘，目标价定为人民币2000元。主要原因是寒武纪作为早期采用本地代工的AI芯片厂商，已获得足够的先进逻辑产能支持，且受益于国产替代带来的需求激增。报告还上调了其收入预测，预计2027年每股收益可达21.80元，并采用90倍市盈率估值。

中国AI资本开支增长是否可持续？

报告认为中国AI支出仍然健康且可持续。2025年中国AI资本开支约为880亿美元，仅相当于美国云厂商总资本开支的18%。从财务指标看，中国上市云厂商的资本开支占经营现金流的40%至60%、占收入的12%至17%，均低于美国同行，说明仍有继续扩大投资的空间。多家主要云厂商已释放上调资本开支计划的信号，大部分增量将投向AI。

报告中的代表性数据

880亿美元

中国AI芯片需求规模

2028年（预测），报告预测中国AI芯片需求将从2025年约260亿美元增至2028年的880亿美元，2025至2028年复合增速约为49%。

910亿美元

中国本地AI芯片供应规模

2028年（预测），报告预测本地AI芯片供应将在2028年达到910亿美元，首次超过需求，届时国产份额将提升至93%。

从10千片/月增至126千片/月

中国先进逻辑平均产能

2025年至2028年（预测），报告估算2025年中国先进逻辑产能中已有10千片/月用于AI芯片，预计三年后增长超过10倍至126千片/月，为AI芯片放量提供支撑。

以上数据根据报告摘要整理，具体统计口径和数值请以完整报告原文为准。

完整报告包含什么

  • 中国AI芯片需求端深度拆解：报告将买家分为互联网/云服务商/电信、AI公司、汽车与手机OEM、第三方数据中心/MaaS四类，逐类分析其采购模式与增长动力，并统计了2025年上半年地方政府和国企的AI数据中心招标案例，帮助读者理解需求结构和实际落地节奏。
  • 中国AI芯片供给端竞争格局：报告梳理了全球GPU、国产GPU、第三方ASIC和云厂商自研ASIC四类供应商的竞争格局，按性能将国内厂商分为Tier 1和Tier 2，并列出主要厂商与客户的对应关系，是理解国产替代路径的完整地图。
  • 国产AI芯片性能对比基准：报告采用美国BIS定义的TPP指标，将华为昇腾、寒武纪、海光、百度昆仑、阿里含光等国产芯片与NVIDIA、AMD产品进行量化对比，展示各代际产品的性能差距和演进方向，并讨论了H20和MI308等受限产品的竞争力。
  • 先进逻辑产能扩张与供需平衡测算：报告基于渠道调研构建了中国先进逻辑平均产能模型，区分AI与非AI产能，测算从晶圆产能到芯片销售的时间滞后，并预测了2023至2028年AI芯片产量、平均售价和供需比例的变化。
  • 主要标的估值与目标价：报告更新了寒武纪、海光信息、中芯国际、华虹半导体、北方华创、中微公司、拓荆科技等七家公司的盈利预测、目标价和投资评级，并给出每家公司基于市盈率、市净率或DCF的详细估值逻辑。
  • 重点公司财务模型与预测：报告包含寒武纪、海光信息的完整利润表、资产负债表和现金流量表展望，以及中芯国际和华虹半导体的季度收入、利润率、资本开支等详细财务预测，可用于独立检验分析师判断。
  • 上游设备与代工环节投资观点：报告区分了AI芯片、半导体设备和晶圆代工三个环节的受益逻辑与风险收益特征，指出设备股具备防御性、代工股受情绪驱动，并给出了各环节的首选标的。
  • 催化剂与风险因素清单：报告归纳了下一阶段可能推动股价上行的催化剂，包括DeepSeek等算法创新、云厂商上调资本开支、供应链扩产消息等；同时列出了NVIDIA恢复对华销售、美股AI泡沫传导、先进逻辑供应链不完善等风险。

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