报告概述
本报告是国信证券“有形之手”系列宏观经济深度研究的第五篇，从供给端切入，聚焦2026年下半年政府债的发行与净融资节奏。报告先以广义赤字口径给出全景判断，再分别拆解国债与地方债两条线，结合历史季节性、预算安排与债务滚动特征，对月度供给规模进行测算，并进一步讨论供给放量对债券市场以及经济增速的可能影响。对于关注财政政策、政府债务与债券市场的投资者而言，报告提供了完整的分析框架和节奏预测参考。
报告的核心结论
下半年政府债供给呈“倒U型”，9月为广义赤字高峰。
上半年广义赤字累计约5.1万亿元，同比少约9千亿元，进度仅43%，大幅落后于2025年同期的51%，意味着下半年必须显著提速。报告预计三季度逐月加快，9月单月广义赤字超过1.6万亿元，四季度净融资逐月回落，全年节奏呈“倒U型”。
国债净融资高峰预计在9月，单月超9000亿元。
上半年国债净融资3.1万亿元，较2025年同期少融资6717亿元，下半年进度将加速赶上。综合全年发行量与到期量测算，8月净融资较少，9月单月净供给规模超过九千亿元，成为年内供给放量高峰。
地方债发行与净融资高峰均在8月，全年净融资预计约6.9万亿元。
上半年地方债发行多但净融资少，累计净融资3.9万亿元，同比少约5000亿元。新增一般债和新增专项债按过去五年进度预测均为8月发行最多，加总再融资债后，8月为全年地方债发行与净融资高峰；预计全年净融资约6.9万亿元。
政府债供给放量对债市扰动可控，央行或加大流动性对冲。
8-10月政府债月均规模超1.3万亿元，且超长期特别国债在二三季度集中发行，长久期供给放量容易对超长端利率形成额外压力。但在货币政策呵护、机构配置需求仍强的背景下，央行大概率加大流动性投放予以对冲，供给冲击更多体现为发行时点的节奏性扰动。
广义赤字提速托底经济，三四季度经济增速或显著回升。
二季度GDP增速大幅下滑至4.3%，除油价冲击等外生扰动外，更多源于内生动能缺乏叠加财政收力。后续广义赤字高峰对应财政支出加速落地，再加上8000亿元政策性金融工具落地和基数较低，三四季度经济增速或有显著回升，呈“U”型。
报告回答的关键问题
2026年下半年政府债供给节奏如何？
报告预测下半年政府债供给呈“倒U型”：三季度逐月提速，9月单月广义赤字超过1.6万亿元，为全年高峰；四季度进入收尾阶段，净融资规模逐月回落。7月以来供给已明显提速，截至7月19日广义赤字进度升至54%，与去年同期差距收窄至约5700亿元。
国债净融资高峰在几月？
9月。报告综合全年发行量与到期量测算，8月国债净融资较少，9月单月净供给规模超过九千亿元，是年内供给放量高峰。上半年国债净融资3.1万亿元，少融资6717亿元，下半年进度将加速赶上。
地方债发行高峰在什么时候？
8月。报告按过去五年发行节奏预测，新增一般债和新增专项债均在8月发行最多，加总再融资债后，8月为全年地方债发行与净融资高峰。预计三、四季度新增地方债规模分别为1.9万亿元和0.9万亿元。
政府债供给放量对债市有何影响？
报告认为影响可控。8-10月政府债月均规模超1.3万亿元，超长期特别国债集中发行容易对超长端利率形成额外压力，但央行大概率加大流动性投放予以对冲，机构配置需求仍强，供给冲击更多体现为发行时点的节奏性扰动，而非趋势性冲击。
广义赤字提速对经济增速意味着什么？
报告指出，上半年广义财政支出高开低走，广义财政缺口同比下滑13%；后续广义赤字高峰将带动财政支出加速落地，叠加8000亿元政策性金融工具落地和基数走低，三四季度经济增速或有显著回升，预计呈“U”型走势。
报告中的代表性数据
广义赤字累计规模
2026年上半年，上半年广义赤字累计约5.1万亿元，同比少约9千亿元，完成全年预计规模（11.89万亿元）的43%，大幅落后于2025年上半年的51%。
9月单月广义赤字
2026年9月（预测），报告预计9月为广义赤字高峰，单月规模超1.6万亿元；四季度净融资逐月回落，10月接近1.3万亿元。
全年地方债净融资
2026年全年（预测），在假设全年地方普通再融资发行规模3.1万亿元、再融资比例86.7%与去年基本持平的条件下，预计全年地方债净融资规模约6.9万亿元（含特殊再融资债）。
以上数据根据报告摘要整理，具体统计口径和数值请以完整报告原文为准。
完整报告包含什么
- 广义赤字测算框架：报告基于政府债发行的季节性规律，结合预算安排与债务滚动特征，构建了2026年政府债务月度预测表，从广义赤字口径给出下半年政府债供给的全景判断，并对比财政工具余额与历史进度，为后续分项测算提供基础。
- 国债供给节奏分析：详细梳理上半年国债净融资进度、月度发行数据，以及特别国债发行安排与规模对比，并基于过去两年月度发行规律测算下半年国债发行与净融资，指出9月为单月高峰，同时涵盖超长期特别国债资金下达情况。
- 地方债供给节奏分析：涵盖地方债发行月度额、净融资进度、新增一般债与专项债的季节性规律，以及再融资债的测算假设，说明8月为全年发行与净融资高峰，并给出三四季度新增地方债预测规模。
- 财政工具余额与进度图表：包括截至7月19日的广义赤字进度、财政工具余额、2026年政府债预计新增融资额和发行进度预测等图表，直观展示政府债供给节奏变化及剩余财政空间。
- 债市影响讨论：分析8-10月月均超1.3万亿元的政府债供给放量对债券市场的影响，重点讨论超长期特别国债集中发行对超长端利率的压力，以及货币政策对冲的可能性，帮助投资者评估供给冲击性质。
- 经济增速展望：讨论广义赤字提速对实体经济的托底效应，结合8000亿元政策性金融工具落地和基数因素，对三四季度经济增速给出“U”型回升判断，并提示财政收力与内生动能不足的阶段性影响。
- 风险提示：报告在结尾列出经济复苏存在波动、财政增量政策超预期等风险，同时强调测算基于历史季节性规律，实际发行可能受政策调整影响，建议投资者关注后续政府债供给与财政政策变化。
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