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报告概述

本报告以日本2021年以来走出长期通缩的经验为研究对象，系统分析其从输入型通胀到内生型物价回升的完整链条。报告覆盖日本通胀回升历程、外部冲击与内在机制（劳动力短缺、薪资谈判、企业成本转嫁），并与中国当前面临的外部油价冲击进行对比，找出中国物价全面回升的两大核心阻滞。报告采用比较研究方法，为投资者理解通胀预期变化及债市走势提供分析框架。

报告的核心结论

日本走出通缩依赖‘薪资-物价-利润’内生螺旋的形成

报告指出，日本本轮通胀初期由全球能源和食品价格上涨驱动，但2022年后外部因素消退，内生动力接力。劳动力短缺导致工会议价能力增强，2023-2024年春斗薪资涨幅创30年新高，同时政府补贴和涨价预期支撑企业顺畅转嫁成本，形成良性循环。

中国物价回升面临食品涨价动能不足和就业压力两大阻滞

与日本不同，中国食品自给率高，春节后猪肉和蔬菜价格回落拖累CPI；同时居民可支配收入同比下行，16-24岁失业率处于高位，削弱了‘薪资-物价’正向螺旋的基础，制约全面物价回升。

二季度债市或震荡偏空，收益率曲线陡峭化延续

报告认为，长端面临通胀隐忧、财政发力、货币政策宽松概率降低等多重利空，10Y国债收益率预计在1.80-1.95%区间震荡；短端受益于流动性偏松但下行空间有限，曲线将维持陡峭化。

报告回答的关键问题

日本如何走出持续三十年的低通胀？

日本借助2021年全球能源涨价这一外部冲击，带动国内物价回升；随后劳动力短缺推高薪资，企业顺利转嫁成本，形成‘薪资-物价-利润’内生螺旋。2023-2024年春斗涨薪率超过5%，叠加政府财政托底和通胀预期扭转，使通胀稳定在2%附近。

中国距离全面物价回升还差什么？

报告指出两大差距：一是食品端缺乏涨价动能，猪肉和蔬菜价格持续下行；二是就业压力大、居民收入增长预期弱，难以形成薪资推动的通胀。近期猪价调控和地产回暖可能边际改善，但内生循环尚未建立。

输入型通胀对中国债市有什么影响？

输入型通胀通过推升PPI和CPI读数，强化市场对物价回升的预期，从而压制债市情绪，尤其是长端利率。报告认为二季度债市震荡偏空，10Y国债收益率可能在1.80-1.95%波动，需关注通胀超预期和供给扰动。

报告中的代表性数据

2024年5.10%

日本春斗答复涨薪率

2024年，日本劳动组合总联合会统计，2023年涨薪率3.58%，2024年跃升至5.10%，其中大企业加薪率5.58%，中小企业3.62%，为30年来最高。

1.3%

中国2月CPI同比增速

2026年2月，2026年2月中国CPI同比上涨1.3%，较1月上行1.1个百分点，春节效应和油价上涨是主因；PPI同比跌幅收窄至-0.7%。

1.80-1.95%

10Y国债收益率震荡区间

2026年二季度预测，报告预计二季度10Y国债收益率围绕1.80-1.95%区间震荡，若突破前高需关注内需和供给扰动。

以上数据根据报告摘要整理，具体统计口径和数值请以完整报告原文为准。

完整报告包含什么

  • 近期观点回顾：包含2026年3月发布的《输入型通胀重现，捕捉曲线陡峭化交易机会》《从债市角度看两会》等报告的核心逻辑与判断。
  • 2月通胀数据详细分析：展示CPI、PPI各分项环比、同比变化图表，以及原油价格走势对石化、有色金属行业PPI的拉动作用。
  • 日本通胀分项拆解：通过CPI各分项拉动图表，展示食品、能源、交通等对通胀贡献的演变过程。
  • 日本劳动力市场深度分析：包含不同年龄段、性别的劳动参与率、短观就业指数、劳动力短缺指数等图表，解释劳动力结构变化如何推升薪资。
  • 日本财政刺激政策梳理：详细列出2020-2022年四轮经济救助计划的总金额、主要措施（补助金、雇佣调整补贴、无息贷款等）。
  • 日本企业成本转嫁与利润分析：展示破产企业数量、营业利润率变化，以及消费者通胀预期调查数据，说明企业为何能顺畅提价。
  • 中日行业利润率对比：对比2020-2022年油价上涨期间中国各行业累计利润率变动幅度，显示中上游行业受益更大。
  • 中国近期高频数据跟踪：包括能繁母猪存栏量、新房与二手房成交面积、票据利率、转贴现利差等图表，用于判断猪价和地产回暖信号。

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