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报告概述

本报告通过构建一个包含政府和银行的模型，分析或有可转换债务（CoCos）作为股权或普通债务替代品时的表现。研究采用或有权益分析框架，对银行股权、普通债务和CoCo债务进行定价，并在不同情景下进行敏感性分析和数值模拟。报告旨在评估当前标准形式下的CoCo是否能够实现其预设功能，为银行资本结构决策提供理论依据。

报告的核心结论

CoCos作为债务替代品时表现更优。

当CoCo取代普通公司债时，银行总价值边际增加为正；但当其取代普通股权时，边际增加为负。这是因为CoCo在困境中转换为股权降低了违约概率，但增加了财务困境概率。

股东在好时期倾向于发行债务而非CoCos。

由于有限责任，股东在好时期最偏好债务，其次为CoCos，最后为股权。若偿债监管限制债务发行，股东会选择CoCos，因其在好时期行为类似债务，且避免稀释效应。

CoCos对政府价值为负。

由于CoCo利息的税收处理方式以及其增加财务困境概率的特性，政府从CoCo发行中获得的净收益低于股权或债务发行情形。在好时期政府偏好股权，在坏时期偏好债务。

报告回答的关键问题

CoCo债券与普通债务和股权相比有何优劣？

综合银行总价值来看，股权最佳（避免困境和违约），CoCo次之，普通债务最差。但股东因有限责任倾向于债务，其次为CoCo。CoCo的优势在于困境时转换为股权，降低违约概率，但增加了财务困境风险。

为什么股东在好时期偏好发行CoCo债券？

在好时期，CoCo行为类似债务，股东可享受固定利息且无需稀释股权；同时受偿债监管限制时，CoCo是债务的可行替代品，避免了增发股权带来的稀释效应。

政府如何看待银行发行CoCo债券？

政府认为CoCo发行最不利，因其利息扣税收优惠减少税收，且财务困境概率高于纯债务或股权情景，增加了政府潜在救助成本。在好时期政府偏好股权以延迟股东退出，坏时期偏好债务以降低困境成本。

完整报告包含什么

  • 完整的数学模型推导：包含基准模型（无CoCo）和含CoCo模型的随机微分方程、估值公式及边界条件。
  • 敏感性分析表格：展示11个参数（如增长率、波动率、税率等）对银行股权、债务、政府价值等8项指标的影响方向。
  • 数值模拟结果图表：比较三种融资场景（股权、债务、CoCo）下违约概率、利差、总价值及政府价值随收入变化的曲线。
  • 对银行管理者的启示：分析股东融资偏好及CoCo在资本结构中的角色。
  • 对投资者的启示：解释CoCo价值受哪些因素驱动，以及不同情景下的风险收益特征。
  • 对监管者的启示：讨论AT1 CoCo与Tier 2 CoCo的优劣，建议推广更简单的Tier 2 CoCo。
  • 文献回顾：涵盖CoCo设计、定价、金融稳定性等领域的已有研究。
  • Basel III资本定义：详细说明CET1、AT1和Tier 2资本的合格标准及最低要求。

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