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报告概述

本报告是“股市长牛”系列最终篇，聚焦中国股市资产端与资金端的有利因素。资产端包括成长性（创新研发提升经济复杂度）、高质量出海（高技术企业海外扩张）和公司治理改善（投融资并重政策）；资金端包括国内外长线资金持续入市。报告通过国际经验对比分析，指出经济增速中枢下移不影响盈利增速和估值抬升，并探讨全球化对资产和资金的双重提振作用。适合关注A股长期趋势、结构性行情及政策影响的投资者阅读。

报告的核心结论

经济转型升级下盈利增速和估值中枢仍可支撑股市长牛

报告指出，发达国家经验表明经济增速中枢下移后，稳定的盈利增速和抬升的估值中枢仍可推动股市长牛。例如G7国家在90年代后经济增速下降，但EPS增速中枢维持在7.3%，PE估值从16倍升至20倍，年化收益反而上升。中国当前处于类似转型阶段，成长性、出海和公司治理改善有望维持A股盈利和估值。

高质量出海企业基本面优于传统行业

报告显示，以科技和出海为代表的“新经济”行业在营收增速、盈利能力、股票估值和回报率方面均好于传统“老经济”。专精特新企业海外营收占比从2017年的14.4%升至2024年的20%，且新经济指数自2024年9月24日以来上涨超80%，远超老经济30%的涨幅。

投融资并重政策将提升A股股东回报

报告认为，当前分红对A股总回报贡献仅13.5%，远低于美国市场的48%。随着“新国九条”等政策强化分红监管和公司治理，A股整体分红率已从2020年35%提升至45%，未来更多企业参与分红将直接增厚股东收益，并间接提振股价。

长线资金入市和全球再平衡为A股提供增量资金

报告指出，政策推动中长期资金入市，如大型险企每年新增保费的30%用于投资A股，以及公募基金持有A股流通市值每年增长至少10%。同时，弱美元周期和全球资金再平衡可能引导海外资金增配A股，过去低配的A股资产重获青睐。

报告回答的关键问题

A股长牛的驱动力是什么？

报告从资产端和资金端两方面分析：资产端包括经济转型升级带来的成长性、企业高质量出海和公司治理改善；资金端包括国内险资、养老金等长线资金入市以及全球资金再平衡下的回流。这些因素共同推动A股盈利稳定、估值抬升，从而支撑长牛。

新经济和老经济在A股表现有何差异？

报告将专精特新和出海重合度高的9个行业定义为“新经济”，其余为“老经济”。2020年以来新经济指数显著跑赢老经济，尤其自2024年9月24日起，新经济上涨超80%，老经济仅涨30%。其背后是新经济行业盈利和估值同步改善，ROE触底回升。

分红政策如何影响A股收益？

报告通过戈登分解发现，分红对A股总收益的贡献仅13.5%，远低于美国。但近期政策鼓励分红已使A股整体分红率升至45%，分红率提高能提振股价。报告统计显示，分红率低于50%时，每提高10%分红率，年化收益上升约1.6%。

哪些资金有望成为A股增量来源？

报告指出两大增量：一是国内长线资金，政策要求大型险企从2025年起每年新增保费30%投A股，公募基金未来三年持有A股市值每年增长至少10%；二是全球资金，特朗普“大重置”可能推动弱美元周期，引导全球资金再平衡，此前低配A股的主动基金可能回流。

报告中的代表性数据

45%

A股整体分红率

2024年，2020年A股整体分红率为35%，随后快速提升近10个百分点至45%，参与分红公司占比从57%升至65%，显示政策鼓励分红效果显著。

20%

专精特新企业海外营收占比

2024年，专精特新上市公司海外营收占比从2017年14.4%上升5.7个百分点至2024年20%，而全部A股同期仅升2个百分点，反映高技术企业出海加速。

超80%

新经济行业自924以来累计回报

2024年9月24日至报告发布前，以专精特新和出海重合度高的9个行业构建的新经济指数，自2024年9月24日以来平均上涨超过80%，远超老经济行业30%的回报。

以上数据根据报告摘要整理，具体统计口径和数值请以完整报告原文为准。

完整报告包含什么

  • 全球主要国家经济增速与股市表现的历史对比分析（G7、美国、日本），含详细图表数据。
  • 中国金融周期与生产率、经济复杂度的关系分析，包含劳动生产率、研发支出占GDP比重等指标。
  • 中国出口与对外投资的结构性变化，含高技术产品出口占比、专精特新企业海外营收和资产占比图表。
  • 新经济与老经济的行业划分明细及指数构建方法，以及两者在盈利、估值、ROE等方面的详细对比图表。
  • 公司治理改善政策梳理（从2020年至2025年共10项政策），以及政策对分红率、股价影响的实证分析。
  • A股资金流入与股价的关系分析，包含保险资金、公募基金、外资等各类资金的配置数据。
  • 全球资金流向与A股配置比重变化，含EPFR数据图表，展示主动基金与被动基金对A股的低配情况。
  • 特朗普“大重置”对美元周期和新兴市场影响的专题分析。
  • 牛市三步曲框架下，从再配置效应到盈利驱动的过渡条件及政策建议。

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