报告概述
本报告由招商证券（香港）发布，研究对象为全球医药、医疗行业，覆盖美股和港股制药及生物技术板块。报告主要分析2026年行业成长性分化趋势，重点聚焦慢病领域（如心肾代谢、减重、免疫炎症）的供给端升级和代表公司经营质量提升。采用自上而下的行业框架与自下而上的个股精选相结合，通过梳理关键临床催化剂、并购事件、政策影响及支付端变化，为投资者提供选股思路。报告对读者价值在于：帮助把握慢病赛道结构性机会，识别经营质量改善的龙头企业，并理解RNA治疗等新技术对产业格局的重塑。
报告的核心结论
慢病是未来制药最大驱动力
报告指出，心肾代谢、免疫炎症等慢病领域正在取代肿瘤成为大型药企布局核心。随着RNA治疗、口服小分子等新技术突破，慢病赛道供给端升级加速，多个细分市场迎来全新产品周期，如ATTR心肌病、COPD、MASH等。
经营质量将取代BD成为市场重心
报告认为，2026年市场关注点将从潜在收购和BD预期回归到研发资产的客观价值。投资者应自下而上寻找个股预期差，优先选择现金流强劲、研发效率高的企业，而非单纯依赖交易事件驱动的标的。
RNA治疗学将在慢病领域取得重大突破
报告持续看好RNA技术，尤其是siRNA、ASO等在心血管（Lp(a)/PCSK9）、减重增肌（INHBE/ALK7）及肝外递送领域的临床进展。2026年多个关键三期数据读出，有望推动该技术从罕见病扩展至慢病大市场。
中国创新药从跟随走向迭代突破
报告认为，中国制药企业已从me-too/me-better阶段进入first-in-class或best-in-class的全球竞争，如康方、迪哲的新药获FDA批准进入美国市场。BD合作进入深水区，未来将更关注临床数据质量和海外商业化落地能力。
中国商业保险元年开启多层次支付
报告指出，2025年12月首版《商业健康保险创新药品目录》发布，标志着中国创新药支付体系从单一医保向“医保+商保”多层次转型。这为ADC、核酸药等高价值药物提供了更大市场空间，也改变了药企定价和准入策略。
报告回答的关键问题
2026年全球医药行业最大成长性来自哪里？
报告认为慢病赛道（心肾代谢、免疫炎症、呼吸疾病）是最大驱动力。核心逻辑在于：慢病领域存在巨大未满足临床需求，如高血压、COPD、MASH等；RNA治疗、口服小分子等新技术带来产品迭代；大型药企通过并购加速布局，2025年多笔超百亿美元收购集中于慢病资产。
RNA治疗药物在2026年有哪些关键催化剂？
报告梳理了多个重要事件：诺华的Pelacarsen（Lp(a) ASO）CVOT三期读出、安进的Olpasiran（Lp(a) siRNA）三期数据、Alnylam的Cemdisiran（C5 siRNA）PDUFA审批、Arrowhead的INHBE/ALK7 siRNA早期数据等。这些催化剂将验证RNA药物在慢病领域的临床和商业价值。
中国创新药出海面临哪些机遇和挑战？
机遇在于中国创新药临床数据质量提升，双抗、ADC等技术全球领先，多家企业新药获FDA批准。挑战包括：美国支付端价格压力、关税政策不确定性、地缘政治风险。报告建议关注具备差异化分子和商业化能力的企业，如信达、翰森、康诺亚等。
2025年FDA批准了哪些有里程碑意义的新药？
报告指出几个亮点：首款每年注射2次的HIV PrEP药物lenacapavir；首款COPD生物制剂Dupixent；首款non-CF支气管扩张症药物brensocatib；多款小核酸药物（如plozasiran、fitusiran）获批，改变了慢性病治疗模式。
大型药企的“制造业回流”承诺对行业有何影响？
报告认为，总额约4000亿美元的美国本土投资承诺在短期推高资本开支和折旧成本，但长期将强化供应链韧性并形成规模壁垒。拥有强劲现金流的龙头（如礼来、诺华）受益，中小型生物科技面临压力。投资者需关注企业的资本配置效率和执行风险。
报告中的代表性数据
2025年FDA CDER批准新药数量及小分子占比
2025年，截至2025年12月底，FDA药品评价与研究中心（CDER）共批准46款创新药，小分子药物30款（占比65%），抗体大分子12款（含2款ADC和1款双抗），小核酸及多肽类药物4款。
全球CVRM疾病市场规模对比肿瘤
2024年，基于IQVIA数据测算，全球心肾代谢（CVRM）疾病整体市场规模已高于肿瘤药物市场，但中国处方药市场中心血管代谢领域规模不及肿瘤的一半。
纳斯达克生物技术指数2025年涨幅
2025年，自2025年4月市场底部后，在大型药企并购交易和降息刺激下，截至年底纳斯达克生物技术指数录得接近50%的涨幅。
以上数据根据报告摘要整理，具体统计口径和数值请以完整报告原文为准。
完整报告包含什么
- 第一章：2026年核心推荐：详细阐述美股及港股医药板块个股观点、评级及目标价，包括诺华、信达、翰森等22家覆盖公司的投资逻辑。
- 第二章：2025年美国医疗保健行业表现总结：分析供给端（FDA新药获批梳理）、政策影响（关税、IRA、Onshore投资承诺）及大型药企财务展望。
- 第三章：生物医药板块主要alpha溯源及2026年催化事件：梳理2025年大型药企并购（心肾代谢、小核酸、双抗、体内CAR-T等）、关键临床突破（免疫、呼吸、心血管）及中国制药崛起。
- 第四章：按治疗领域或药物类别的2026年催化剂日历：覆盖小核酸、减重、免疫炎症、肺部/血栓及凝血领域，以及AOC管线资产和FDA PDUFA截止日期列表。
- 第五章：公司篇：对诺华制药、信达生物、翰森制药、艾拉伦制药、赛默飞世尔、华润医药6家重点公司的深度分析，包括财务预测、估值模型和风险提示。
- 附录：招证国际医药团队2025年11-12月相关报告列表，以及涵盖22只覆盖标的的详细财务指标对比表（市盈率、市销率、ROE等）。
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