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报告概述

本报告是国泰海通证券研究发布的金融工程月报，聚焦于大类资产配置量化模型的月度跟踪与策略表现。报告覆盖国内股票、债券、商品、黄金八大类资产，以及全球资产配置策略，系统梳理了Black-Litterman模型、风险平价模型和基于宏观因子的资产配置框架。报告回顾了上月各类资产收益与相关性，详细分析了各策略的收益、回撤和波动特征，并结合宏观因子暴露给出下月配置方向。读者可借助报告理解量化资产配置的方法论，掌握模型构建逻辑与实战表现，为投资决策提供量化参考。

报告的核心结论

基于宏观因子的资产配置策略本年收益4.25%，表现稳健。

2025年以来，基于宏观因子的资产配置策略累计收益4.25%，最大回撤仅0.65%，年化波动1.53%，在多个策略中风险收益比突出。该策略通过增长、通胀、利率、信用、汇率、流动性六大宏观因子暴露调整权重，将宏观判断转化为资产配置，体现了宏观因子框架在分散风险和增强收益方面的有效性。

国内资产BL策略和风险平价策略均实现正收益，但低于均衡配置。

2025年以来，国内资产BL策略1收益4.04%，BL策略2收益3.82%，风险平价策略收益3.68%，而固定权重的均衡配置策略收益达4.94%。尽管主动策略在回撤控制上表现更好，但收益略逊于简单均衡，说明在不同市场环境下，复杂模型未必总能跑赢被动配置。

11月黄金和商品上涨，权益资产回调，资产相关性显著分化。

11月SHFE黄金上涨3.15%，南华商品指数涨0.53%；沪深300下跌2.46%，中证1000下跌2.3%。股债相关性为-35.63%，债商相关性为41.79%，股商相关性为-17.96%。低相关性资产组合有助于分散风险，配置价值凸显。

宏观判断偏谨慎，增长、通胀、汇率因子偏离值均设为负向。

报告基于11月底宏观数据，将增长、通胀、汇率因子暴露偏离值调整为-1，利率、信用、流动性为0。制造业PMI回升但仍在荣枯线下，核心CPI偏弱，人民币汇率承压，整体经济延续弱复苏，因此模型低配增长敏感资产，保持防御姿态。

报告回答的关键问题

什么是Black-Litterman模型？在资产配置中如何应用？

Black-Litterman模型是传统均值-方差模型的改进，由高盛Fisher Black和Robert Litterman于1990年提出。它运用贝叶斯理论，将投资者对市场的主观观点与量化配置模型结合，优化资产配置权重，解决了均值-方差模型对预期收益敏感的问题。报告基于沪深300、恒生指数、中债等资产构建了国内和全球BL策略，并持续跟踪其表现。

风险平价策略的核心思想是什么？2025年表现如何？

风险平价策略源于桥水全天候策略，核心是使各类资产对组合的风险贡献相等，而非资金权重相等，从而在不同经济周期中获得稳定收益。报告构建的国内资产风险平价策略2025年以来收益3.68%，最大回撤0.76%，年化波动1.31%，展现出低波动、回撤小的特点。

宏观因子资产配置框架如何帮助投资者？

该框架构造了增长、通胀、利率、信用、汇率和流动性六大宏观风险因子，通过Factor Mimicking Portfolio方法将宏观观点转化为资产配置权重。投资者每月根据宏观判断调整因子暴露，使组合与宏观环境匹配。2025年以来该策略收益4.25%，回撤仅0.65%，说明宏观因子框架能有效落地宏观观点。

11月国内大类资产表现如何？哪些资产值得关注？

11月国内大类资产分化明显：黄金和商品上涨，SHFE黄金涨幅3.15%，南华商品指数涨0.53%，而权益资产普遍回调，沪深300跌2.46%，中证1000跌2.3%。债券方面企业债微涨，国债小幅下跌。资产间相关性变化也提示多元化配置的重要性。

当前宏观环境下，量化配置策略如何应对？

报告基于11月底宏观数据，将增长、通胀、汇率因子偏离值设为-1，利率、信用、流动性为0，反映对经济弱复苏和外部压力的谨慎判断。这会使策略低配股票等增长敏感资产，保持防御仓位，同时因通胀低迷而降低商品配置。投资者可参考该动态调整逻辑。

报告中的代表性数据

4.25%

基于宏观因子的资产配置策略2025年累计收益

2025年1月至11月，该策略11月单月收益0.02%，最大回撤0.65%，年化波动1.53%，在报告跟踪的国内资产策略中表现领先。

3.15%

SHFE黄金11月涨幅

2025年11月，11月黄金是表现最好的国内大类资产，同期沪深300下跌2.46%，中证1000下跌2.3%。

-35.63%

沪深300与中债-国债近一年走势相关性

近一年（截至2025年11月28日），该负相关性说明股债搭配可有效分散风险，是多元化配置的重要依据。

以上数据根据报告摘要整理，具体统计口径和数值请以完整报告原文为准。

完整报告包含什么

  • 详细的大类资产走势回顾，包括权益、债券、商品、黄金等各类资产的月度收益表现与图表。
  • 资产相关性跟踪数据，包含月度相关性矩阵和滚动走势图，帮助投资者理解资产间风险对冲效果。
  • 国内资产配置模型策略跟踪，涵盖国内资产BL模型策略1、策略2、风险平价模型以及基于宏观因子的资产配置策略的详细表现和持仓变动。
  • 全球资产BL策略与风险平价策略效果跟踪，展示全球视角下量化配置模型的收益与风险指标。
  • 各模型策略历史表现附录，包含国内和全球资产策略自2013年以来的净值走势和分年度收益表。
  • 宏观因子走势跟踪，展示增长、通胀、利率、信用、汇率、流动性六大宏观因子的时间序列和同比变化。
  • 下月各策略持仓汇总及变动明细，可了解模型实际操作方向。
  • 完整的宏观观点分析，包含PMI、CPI、PPI、社融、利率、汇率等经济指标的详细解读。

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