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报告概述

本报告由摩根士丹利发布，聚焦北美半导体资本设备（SPE）行业。研究对象包括Applied Materials、KLA、Lam Research、MKS、Nova和Camtek等主要设备商。报告覆盖2026-2028年晶圆厂设备（WFE）市场预测，按细分领域（逻辑/代工、DRAM、NAND）和地区进行分析。采用自上而下的WFE模型结合公司基本面分析，评估估值倍数与增长前景。报告旨在帮助投资者理解WFE周期位置、公司定价能力及风险回报，特别关注2000亿美元WFE场景是否已充分反映在股价中。

报告的核心结论

2000亿美元WFE已在2027年股价中反映，市场开始定价2500亿美元。

大型SPE公司基于2027年预测的市盈率达37倍，较2020年以来21倍的周期均值溢价75%，甚至高于2024年7月30倍的峰值。报告认为市场已充分消化2000亿美元WFE预期，因此将估值基准年切换至2028年。

2500亿美元WFE在2028年可能实现，但报告尚未纳入模型。

近期市场对2028年WFE预期大幅上调，但报告质疑内存消化能力（DRAM/NAND WFE需超800亿/300亿美元，对应位供应增长超40%）、EUV光刻机供应（ASML需约130台）以及新兴逻辑项目（如TeraFab、Rapidus）的贡献。在获得更多确定性前，暂不反映2500亿美元情景。

偏好2027年WFE 2000亿美元下盈利潜力未被充分认识的公司。

首选标的为MKS（Top Pick）和ONTO（增持），认为其2027年盈利预期仍被低估。对KLA和Lam Research维持增持但热情略降，因预期已部分提前反映。下调Nova和Camtek的估值倍数，因担忧其2027年能否跑赢WFE增长以及HBM市场份额风险。

报告回答的关键问题

半导体设备行业2028年WFE能达到2500亿美元吗？

报告认为2500亿美元在2028年有可能，但尚未纳入模型。主要疑虑包括：内存市场能否吸收超800亿美元DRAM和300亿美元NAND WFE（对应位供应增长超40%）、ASML能否供应约130台EUV光刻机，以及TeraFab和Rapidus等新兴逻辑项目能否贡献100亿美元以上支出。在获得更明确证据前，报告保持谨慎。

哪些半导体设备公司受益于DRAM WFE强劲增长？

Applied Materials（AMAT）是DRAM WFE最受益的公司，其DRAM业务占比最高（2026年预计31%），且最直接受益于新增晶圆产能。报告因此上调了AMAT的目标市盈率。相反，Lam Research（LRCX）在NAND领域有较大敞口，而NAND WFE尚未出现大幅上修，其估值倍数维持不变。

HBM（高带宽内存）对检测设备供应商有何影响？

HBM增长提升了对Camtek（CAMT）等后端检测设备的需求，但报告担心Camtek在HBM领域面临来自ONTO和KLA的市场份额竞争，因此下调其目标市盈率至27倍（此前32倍）。Nova在DRAM和逻辑中的量测/检测强度提升中受益，但报告认为其2027年能否跑赢WFE存在疑问。

报告中的代表性数据

2026年1546亿美元，2027年2019亿美元，2028年2273亿美元

WFE营收预测

2026e, 2027e, 2028e，摩根士丹利对全球晶圆厂设备（WFE）营收的预测，同比增长分别为32%、31%和13%。2026-2027年上修主要来自内存WFE调整，2028年上修来自逻辑/代工。

以上数据根据报告摘要整理，具体统计口径和数值请以完整报告原文为准。

完整报告包含什么

  • 包含按业务线（逻辑/代工、DRAM、NAND）和地区（北美、欧洲、日本、韩国、台湾、中国等）拆分的WFE详细预测表（2021-2028年）。
  • 每只覆盖股票的详细风险回报分析（牛市/基准/熊市情景），包括目标价推导、驱动因素及风险。
  • SPE公司估值体系讨论：市盈率与毛利率关联度高于增长率，以及当前估值相对于历史周期均值的溢价水平。
  • Applied Materials、KLA、Lam Research、MKS、Camtek、Nova六家公司的关键财务输入（收入、毛利率、EPS、库存周转）及MS估计与市场共识对比。
  • 管理层观点及Alpha模型评分（最佳/最差24个月和3个月视野），以及全球收入地域分布。
  • 所有权定位数据（机构投资者活跃度、对冲基金多空比率和净敞口）。

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