报告概述
本报告是东吴证券发布的食品饮料行业深度报告，以原奶价格周期为核心研究对象，系统梳理了2008年以来国内原奶价格的多轮波动规律。报告从供需两侧拆解影响原奶价格的因素，重点分析了奶牛养殖周期、规模化进程、进口大包粉与牛肉价格等供给侧变量，以及食品安全事件、健康意识、消费替代等需求侧变量。在此基础上，报告结合肉牛周期上行、乳深加工产能扩张等新变化，判断2026年原奶供需平衡新起点正在确立，并对上游牧场龙头与中下游乳企的投资价值进行了分析。报告适合关注乳制品产业链、农产品周期以及相关上市公司投资的读者阅读。
报告的核心结论
原奶供给持续去化，奶价2026年企稳向上可期
本轮奶价调整自2021年9月开始，持续时间长、调整幅度大，2026年6月生鲜乳均价较2021年9月下跌29.8%。随着奶牛存栏持续去化，2025年原奶价格已进入寻底阶段，供需差边际收缩，报告判断2026年奶价企稳向上更可期。
肉牛周期向上，肉奶共振加速奶牛存栏去化
进口牛肉配额政策落地叠加巴西等主产国供应趋紧，进口牛肉价格涨势坚挺，国产牛肉价格同步走强，肉奶价格比放大，牧场淘牛积极性上升，低效奶牛加速汰换，进一步推动奶牛存栏去化，为原奶供需平衡创造条件。
乳深加工占比提升，带动原奶加速消化
在C端消费培育和B端国产替代推动下，中国乳业正从喝奶向吃奶转变，头部乳企深加工产能建设逐步兑现，以两油一酪、乳铁蛋白、乳清蛋白为代表的高附加值产品产量增长，进口奶酪价格倒挂也催化国产替代，乳深加工对原奶需求贡献显著提升。
奶价将温和复苏而非暴涨
报告判断后续原奶价格呈温和上涨路径，主因下游需求弱复苏而不激进，同时上游牧场规模化率已明显提升，中小牧场大幅出清，规模化牧场扩张相对理性，深加工占比提升增强原奶消化能力，供给侧变动不会激烈，因此奶价温和修复而非暴涨。
牧业基本盘强者恒强，盈利弹性大
2026年原奶周期温和反转，上游牧场龙头凭借规模、成本与客户绑定优势，盈利修复空间大，重点推荐优然牧业、现代牧业；中下游头部乳企亦能享受吨价提升和费投优化红利，推荐蒙牛乳业、伊利股份。
报告回答的关键问题
原奶价格为什么呈现强周期性？
原奶价格的周期性源于奶牛养殖周期。犊牛从出生到产奶至少需要2年以上，奶牛开始产奶后全年产奶天数高达300天且单产相对稳定，供给反应速度滞后于需求变化，因而放大价格周期。此外，生鲜乳短保、存储调节成本高，也加剧了供需失衡时的价格波动。
2026年原奶价格走势如何？
报告认为2026年原奶供需平衡新起点加速确立，奶价将温和复苏而非暴涨。理由是奶牛存栏持续去化，肉牛周期向上带动淘牛去产，乳深加工提升原奶消化能力，但下游需求弱复苏、上游规模化牧场扩张理性，因此价格以温和上涨为主。
肉牛周期如何影响原奶市场？
肉牛与奶牛在养殖端存在联动。牛肉价格上涨时，肉奶价格比放大，牧场更倾向于淘汰低效奶牛转产肉牛，从而加速奶牛存栏去化。2026年进口牛肉配额政策落地、巴西供应趋紧，国产牛肉价格走强，肉奶共振进一步推动原奶供给收缩，利好奶价回升。
乳深加工对原奶需求有什么影响？
乳深加工是消化原奶的重要途径。随着奶酪、乳脂、乳清蛋白等深加工产品占比提升，原奶从液态消费转向多元化加工品，能够承接更多原奶供给。头部乳企深加工产能逐步投产，叠加进口替代，乳深加工对原奶需求的贡献持续上升，有助于供需平衡。
原奶周期反转哪些公司受益？
报告重点推荐上游牧场龙头优然牧业和现代牧业，二者均深度绑定头部乳企，具备规模与成本优势，奶价回升时盈利弹性大。中下游头部乳企蒙牛乳业、伊利股份也将受益于吨价提升与费用投放优化，估值有望修复。
报告中的代表性数据
生鲜乳均价跌幅与水平
2021年9月至2026年6月，主产区生鲜乳均价从2021年9月高点累计下跌29.8%，2026年6月为3.04元/kg，显示本轮奶价调整幅度为近年最大。
奶牛存栏去化幅度
2024年2月至2026年5月，奶牛存栏量自2024年2月高位持续去化，2026年5月较该高点减少约10.7%至579万头，反映供给侧产能调整明显。
规模化养殖比例
2024年，2024年100头以上规模化养殖比例达到78%，较2020年提升11个百分点，显示上游养殖集中度显著上升。
以上数据根据报告摘要整理，具体统计口径和数值请以完整报告原文为准。
完整报告包含什么
- 完整梳理2008年以来国内原奶价格的多轮周期，结合奶牛养殖周期、饲料价格、疫病事件及消费结构变化，复盘每轮奶价涨跌的宏观背景、供需驱动和持续时间，帮助读者理解原奶周期形成的深层机理。
- 详细拆解影响原奶价格的供需因素，需求侧包括食品安全事件、消费者健康意识、消费替代等，供给侧包括奶牛养殖规模、单产技术、海外生鲜乳价格、进口大包粉价格以及牛肉/猪肉价格，构建完整的分析框架。
- 深入分析本轮奶价深度调整对全产业链的冲击，上游牧场收入增速降档、现金流承压、中小牧场加速出清，中下游乳企低价产品竞争加剧、行业集中度回落、喷粉减值带来的财务压力等。
- 系统阐述肉牛周期向上的逻辑，包括巴西等主要出口国供应趋紧、中国牛肉进口配额政策落地、国内肉牛存栏去化及牛肉价格反转，并说明肉奶共振如何加速奶牛存栏去化。
- 聚焦乳深加工发展趋势，整理蒙牛奶立方、伊利奶酪基地、妙可蓝多等头部乳企的深加工产能项目，分析两油一酪、乳铁蛋白、乳清蛋白等高附加值产品对原奶消化的拉动作用。
- 对上游牧场龙头优然牧业和现代牧业进行深度分析，包括其股权结构、与伊利/蒙牛的绑定关系、全产业链布局、饲料成本控制、单产水平及业绩修复弹性。
- 提供投资建议和重点公司估值表，基于2026年原奶周期温和反转的判断，对优然牧业、现代牧业、伊利股份、蒙牛乳业给出盈利预测和估值水平，并说明推荐逻辑。
- 列出报告的风险提示，包括饲料价格大幅波动、动物疫病爆发、下游需求复苏不及预期等可能影响原奶价格和牧场盈利的不确定性因素。
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