报告概述
本报告是国元证券经纪（香港）发布的医药生物行业2026年度投资策略报告。报告以中国医药行业为研究对象，覆盖行业整体运行、政策环境、创新药出海趋势、港股医药估值与投资策略等核心板块。报告基于医药制造业经营数据、药品集中带量采购与医保谈判政策、跨国药企与中国创新药企交易数据、港股生物科技指数估值等公开信息，采用产业趋势与财务估值相结合的方法，梳理行业面临的机遇与挑战，并筛选出值得关注的重点公司。对于关注中国医药产业升级、创新药国际化及港股医药板块投资的投资者，本报告提供了从宏观行业判断到微观公司分析的完整研究框架。
报告的核心结论
中国创新药出海正加速崛起，成为行业增长核心动力。
报告指出，中国资产在跨国药企创新药交易中的案例数、总金额及首付款均快速上升，占全球比重显著提升。创新药出海以BD合作为主，不受商品关税影响，而美国大药企在2028年前后面临专利悬崖，对中国创新药需求强烈。随着中国临床试验质量和数量提升，出海有望持续高增长，成为医药行业最确定的方向之一。
仿制药受集采压制，创新药将推动行业结构性增长。
报告显示，药品带量采购已常态化进行，仿制药行业下降趋势无法避免，医药制造业整体收入利润增长乏力。但集采规则从“唯低价论”转向“质量与价格并重”，商业健康保险有望将更多创新药纳入保障，为创新药放量创造政策环境。未来行业增长将主要依靠创新药驱动。
美国对华医药限制措施仅构成扰动，难以阻挡创新药出海。
报告分析，美国药品关税存在不确定性，但创新药BD属于服务合约，不受商品关税影响；美国医保体系复杂，大规模降价困难；即便限制BD交易，中国药企仍可转向欧洲、亚洲药企，或通过美国子公司开展合作。这些措施实际影响有限，中国创新药全球份额将持续上升。
港股医药板块估值合理，未来个股分化将明显加剧。
报告指出，恒生香港生物科技指数市销率处于近五年低位附近，但经过一轮普涨后，板块整体估值已无明显低估，也谈不上高估。后续行业分化将加剧，管线质量、产品竞争力与BD潜力成为决定个股表现的关键，应选择具备全球竞争力的大品种创新药公司。
中国创新药研发积累雄厚，为出海持续增长奠定基础。
报告认为，中国企业在肿瘤、自免等领域的临床试验贡献比例不断提升，多个ADC热门靶点的全球研发占比领先，显示中国创新药产业链竞争力已获得跨国药企认可。丰富的临床管线和高效研发能力，将支持未来几年BD交易和授权合作持续活跃。
报告回答的关键问题
创新药为什么要出海？
报告指出，国内医保资金面临人口老龄化压力，支出增速超过收入，且中国药品平均价格仅为美国的10%，国内市场增速受限。海外市场空间广阔，美国药价水平显著更高，通过BD授权或合作，创新药企业可以获得更高收入和更广市场，因此出海是必由之路。
创新药BD是什么？受关税影响吗？
BD即商务拓展，指药企之间通过授权、合作等方式获得药物商业化权益。报告指出，创新药出海最佳方式是BD，本质是服务合约，不受商品关税影响。即使美国对BD设置审查障碍，中国企业仍可与其他国家药企合作，实质性影响很小。
港股医药板块现在估值高吗？
报告显示，截至2025年11月21日，恒生香港生物科技指数市销率约1.84，处于近五年低位，分位点69.7%，年内指数涨幅81%。报告认为当前估值没有明显低估也没有高估，未来个股分化明显，应优选管线优质、具备全球竞争力的创新药公司。
2026年医药生物行业有哪些投资机会？
报告建议关注三类机会：一是有全球竞争力创新药管线并可能达成BD的公司；二是在合作研发及商业化领域资源丰富、产品市场空间广阔的公司；三是价值低估、产品出海竞争力强的药企。报告还列举了宜明昂科、和誉、石药集团等具体标的。
美国限制措施会影响中国创新药出海吗？
报告认为影响很小。药品关税不确定性只是扰动，BD不受关税影响；美国IRA降价谈判针对专利到期药物，对创新药影响有限；CFIUS审查虽然增加交易成本，但无法阻挡中国创新药崛起，中国药企还有欧洲和亚洲的替代合作伙伴。
报告中的代表性数据
医药制造业营业收入同比增速
2025年1-9月，2025年前三季度医药制造业营业收入同比下降2.0%，利润总额同比略降0.7%，显示行业整体增长乏力，仿制药承压明显。
中国资产在MNC创新药交易总金额
2025年前三季度，从2020年的38亿美元上升至476亿美元，占全球比重从2.2%提升至24.5%，显示中国创新药出海交易规模快速扩大。
中国企业创新药临床试验数量
2024年，对比2020年的1473项，年复合增长率超15%；2024年创新药临床试验占药物临床试验登记总量4900项的51.8%，首次超过半数。
以上数据根据报告摘要整理，具体统计口径和数值请以完整报告原文为准。
完整报告包含什么
- 医药行业整体增长情况分析：包含医药制造业收入及利润增速数据，解释行业增长乏力的原因，并梳理药品集采、医保谈判对制药行业的影响。
- 医药行业政策深度解读：详细分析第十一批国家药品集采规则的系统性调整，包括“稳临床、保质量、反内卷、防围标”原则、价差控制锚点、成本说明要求及“复活机制”等具体条款。
- 商业健康保险与创新药发展专题：探讨国家金融监督管理总局关于推动健康保险高质量发展的政策，分析商业医疗保险纳入医疗新技术、新药品对创新药放量的潜在推动。
- 创新药出海必要性论述：从国内医保资金压力、人口结构变化、海外市场空间及药品定价差异等角度，论证中国创新药出海的必然性与经济性。
- 创新药出海成果与趋势数据：展示中国资产在跨国药企交易中的案例数、总金额、首付款占比变化，以及按治疗领域（肿瘤、自免、心血管代谢等）分类的交易结构。
- 创新药出海扰动因素评估：系统分析美国药品关税、IRA降价谈判、CFIUS审查等潜在限制措施的实际影响，并给出情景判断和应对思路。
- 港股医药行业估值分析：包含恒生香港生物科技指数市销率的历史区间、分位点、近期涨幅等数据，以及对板块当前估值水平的综合判断。
- 投资策略与选股逻辑：提出基于创新药管线、BD潜力、商业化能力、估值水平等多维度筛选框架，并梳理三类主要的投资机会。
- 重点公司深度分析：逐一分析宜明昂科、和誉、亿胜生物科技、石药集团等公司的核心产品管线、临床数据、BD交易和估值情况。
- 风险提示：列出研发进度不及预期、集采及医保谈判风险、产品价格下降风险、创新药出海进度不及预期等主要风险因素。
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