报告概述
本报告聚焦2025年以来市场热议的两个现象：居民存款搬家推动股市上涨，以及出口商结汇带动人民币升值。报告梳理了资金积累与释放的来龙去脉，从资产比价和经济转型角度解释因果逻辑，并测算两类资金流动的可能规模。报告采用投入产出分析与资金拆解方法，帮助投资者理解资金流动背后的真实驱动力，避免倒果为因的误判。
报告的核心结论
两类资金搬家是股市和人民币上涨的结果而非原因。
居民存款流出和企业结汇并非推动资产价格上涨的独立力量，而是经济转型进入新阶段后，新质生产力扩张带动风险偏好回升、人民币资产估值修复的自然结果。试图通过预测资金搬家来预判市场涨跌，如同通过库存周期预测经济需求，方法论上存在根本错误。
居民存款入市规模或不及市场预期。
2022-2023年天量存款的背后是理财赎回后的资金暂存，居民风险偏好较低。2024-2025年储蓄并未实质流出而是回流理财，到期续存比例可能较高。因此，所谓的“天量到期存款”转化为股市资金的规模有限，不可高估其对市场的推动力。
企业结汇规模或低于市场预期，但短期意义更大。
部分外汇已转化为固定资产难以回流，且净结汇提升更多源于进口商购汇减少而非出口商结汇增加，表明人民币升值与结汇的正循环尚未建立。不过，企业海外留存收益（估算数千亿美元）可能在外部地缘催化下短期集中结汇，对市场形成支撑。
报告回答的关键问题
存款搬家能直接推动股市上涨吗？
报告认为不能。存款搬家与股市上涨均为经济转型进入新阶段后风险偏好回升的结果，并非因果关系。居民资金风险偏好较低，所谓的存款搬家更多是理财资金在银行体系内的流转，实际入市规模有限，不应作为预测股市涨跌的依据。
企业结汇会持续推动人民币升值吗？
报告指出企业结汇规模可能不及预期，因为净结汇提升主要来自进口商购汇减少而非出口商结汇增加，升值与结汇的正循环尚未建立。但短期内海外账户收益可能因地缘等因素集中结汇，对汇率形成阶段性支撑，可持续性有待观察。
居民超额储蓄到底有多少？会进入股市吗？
报告测算，2022-2025年居民累计超额储蓄超10万亿元。但这类资金风险偏好低，2022-2023年存款大增源于理财赎回后的资产荒，2024-2025年则回流理财。因此，多数资金可能选择到期续存，实际入市比例较低，不应过度期待。
报告中的代表性数据
居民超额储蓄估算规模
2022-2025年，假设沿2016-2021年存款增长趋势，2022-2025年居民实际存款超出趋势的累积规模。
企业累积未结汇规模估算
截至2025年，使用贸易顺差拟合应净结汇额，与实际净结汇额之差。
企业海外账户留存收益累计规模
2022年至2025年，外管局与海关数据差异，反映企业存放海外的外汇收益。
以上数据根据报告摘要整理，具体统计口径和数值请以完整报告原文为准。
完整报告包含什么
- 居民部门超额储蓄形成的详细分析：涵盖2016-2025年存款趋势、理财赎回与资产荒的关联，以及风险偏好的测算。
- 企业未结汇规模的测算方法：通过贸易顺差与净结汇的拟合差，估算2.2万亿美元未结汇规模，并讨论其构成。
- 投入产出表分析新质生产力与地产链条：使用2023年投入产出表计算影响力系数，显示2025年新质生产力拉动总产出已超过地产建筑链条。
- 外汇数据拆解：区分出口商结汇率与进口商购汇率的变化，揭示净结汇提升的真实驱动因素。
- 央行掉期与汇率管理：央行通过掉期溢价压制人民币升值节奏的手段与效果分析。
- 企业海外账户收益的估算与催化因素：外管局与海关数据差异达8000亿美元，讨论海外税收与地缘风险对结汇的短期影响。
- 风险提示：外部事件刺激风险偏好超预期、海外地缘催化资金内流、假设条件变化等对测算结果的潜在影响。
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