报告概述
本报告为华西证券研究所发布的宏观跟踪周报，聚焦2025年12月第三周（15-19日）的流动性状况，并展望下周（22-26日）资金面。报告研究对象包括资金利率走势、银行体系净融出、公开市场操作、票据市场、政府债缴款及同业存单发行与到期。通过分析央行逆回购、买断式逆回购、MLF等工具操作，结合历史数据对比，评估跨年资金压力、存单利率趋势及政府债缴款影响。报告旨在为投资者提供短期流动性判断依据，帮助理解年末资金环境及存单市场变化。
报告的核心结论
年末存单利率或迎来下行拐点
报告指出，12月以来存单发行利率持续高位，但参考历史规律，随着跨年时点临近，银行提价发行意愿将逐步降温，存单发行利率多呈下行趋势。同时后续两周存单到期压力持续缓释，续发压力随之回落，综合判断年末存单利率有望下行。
跨年7天资金波动将显著加大
从12月25日起，拆借7天利率可跨年，历史同期R007单日上行幅度较大（2024年约25bp，2021-23年超170bp）。当前R007已摆布在1.50%附近，预计可跨年当日资金价格或抬升至1.6-1.7%。
下周政府债缴款规模显著提升，扰动资金面
12月22-26日政府债净缴款预计约3666亿元，显著高于前两周（148亿、161亿元）及年内中位数（2626亿元）。缴款集中在周一和周四，但MLF到期续作窗口或部分缓解压力。
税期资金面持续平稳，银行融出重回高位
12月15-19日税期期间，R001稳定在1.34-1.35%，R007维持1.50%附近。银行体系净融出升至4.90万亿元，其中大行日均融出4.82万亿元，非大行由净融入转为净融出，资金供给充裕。
票据利率分化，大行持续净卖出
截至12月19日，1M票据利率上行3bp至0.04%，3M上行4bp至0.49%，6M下行1bp至0.89%。大行12月15-18日净卖出75亿元，12月累计净买入仅7亿元（去年同期1336亿元），显示信贷投放可能偏弱。
报告回答的关键问题
年末存单利率会如何变化？
报告认为年末存单利率或迎来下行拐点。原因有两点：一是随着跨年临近，银行提价发行意愿通常降温，历史数据显示12月下旬存单发行利率多下行；二是后续两周存单到期压力持续回落（下周8686亿，下下周2907亿），续发压力减小。
跨年资金面是否会紧张？
跨年资金面整体可控但波动加大。央行连续两日额外投放1000亿元14天逆回购呵护跨年，R014仅上行7bp至1.62%，远低于往年同期（多超70bp）。但25日起可拆借7天跨年，7天资金波动会显著提升，预计R007升至1.6-1.7%。
政府债缴款对流动性影响多大？
下周政府债净缴款预计3666亿元，显著高于前两周和年内中位数，对流动性形成一定扰动。不过下周恰逢MLF续作窗口（到期3000亿元），央行可能通过续作或加大逆回购投放来对冲，需关注央行操作。
当前银行体系资金供给如何？
银行体系资金供给充裕。截至12月19日，银行体系净融出升至4.90万亿元，大行日均融出4.82万亿元，非大行由净融入转为净融出847亿元。逆回购余额6575亿元低于前周，但央行通过买断式逆回购净投放2000亿元稳定中长期资金。
报告中的代表性数据
1年期国股行存单发行利率
2025年12月15-19日，本周1年期国股行存单发行利率小幅升至1.66-1.67%区间，前一周为1.65-1.67%。
R001和R007资金利率
2025年12月19日，税期后隔夜与7天资金利率维持平稳，日均波动不足1bp，R001收于1.35%，R007收于1.51%。
大行票据净买入
2025年12月1-18日，12月15-18日大行净卖出75亿元，12月累计净买入仅7亿元，远低于去年同期累计净买入1336亿元。
以上数据根据报告摘要整理，具体统计口径和数值请以完整报告原文为准。
完整报告包含什么
- 详细分析税期资金面运行，包括R001、DR001、R007、R014等利率走势及银行体系净融出结构变化，配合图1展示资金利率与央行净投放情况。
- 12月前三周超储下降约0.9万亿元的测算过程，基于公开市场操作、政府债缴款等因素，并提供详细的超储测算表（表2）。
- 逐日公开市场操作明细，包括逆回购、买断式逆回购、国库定存等品种的投放与到期情况，以及逆回购余额变化图（图5）。
- 票据市场分析，包含1M、3M、6M转贴现票据利率走势图（图6），以及大行净买入票据的月度累计对比（图7），反映信贷投放力度。
- 政府债发行与净缴款明细表（表4），分国债和地方债，按缴款日列出每日净缴款，并提供周度净缴款走势图（图8）。
- 同业存单的全面分析，包含发行利率、净融资、期限结构、分银行类型发行情况，以及二级市场收益率曲线变化，附有图表（图9-12）。
- 流动性日历（表1）展示下周公开市场到期、政府债净缴款、存单到期等关键事件，便于跟踪每日扰动。
- 风险提示，强调流动性超预期变化和货币政策超预期调整的可能，帮助投资者评估不确定性。
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