报告概述
本报告为华创证券关于2025年11月金融数据的宏观快评。报告聚焦宏观流动性的两个维度：实体经济流动性和金融市场流动性。通过企业居民存款剪刀差监测实体经济流动性，通过非银居民存款剪刀差监测金融市场流动性。报告分析了当前流动性改善的速率放缓与波折，并展望了未来M2与居民存款的变化趋势，进而讨论对2026年债券与权益资产的投资启示。
报告的核心结论
实体经济流动性改善延续但速率放缓
企业居民存款剪刀差在2024年9月至2025年8月加速修复，但2025年9月至11月连续三个月震荡，表明实体经济流动性处于改善通道，但改善速率较前三季度明显放缓，后续企业盈利修复节奏可能趋弱。
金融市场流动性改善出现波折
非银居民存款剪刀差是衡量金融市场流动性的指标。11月非银存款增长打破此前季中数据创五年新高的规律，成为今年2月以来首次季中数据非同期最高值，显示金融市场流动性改善趋势受阻。
M2同比预计持续下行
受实体经济有效融资需求偏弱影响，银行扩表能力受限。企业中长期贷款回落、居民贷款偏弱，政府短期加速发债概率不高，预计后续M2同比将持续回落。
2026年股市应更重视安全边际与盈利改善
2025年居民存款搬家推动估值提升，但2026年居民存款搬家速率可能边际放缓，M2回落，居民新增存款占新增M2比重趋于震荡，估值提升逻辑弱化，创业板跑赢沪深300的风格或减弱，需更关注基本面改善，尤其是中游板块。
报告回答的关键问题
11月社融数据反映了什么趋势？
2025年11月社融存量同比8.5%，与上月持平。结构上企业债券融资改善，但政府债面临高基数，信贷中居民贷款偏弱，企业中长期贷款也偏弱，票据冲量明显，反映实体经济融资需求仍偏弱。
如何看待M2同比回落的影响？
M2同比从8.2%回落至8%，预计后续持续下行。M2回落意味着银行体系货币创造放缓，将影响实体和金融流动性总量。在居民存款搬家对冲下，2026年股市估值提升逻辑可能弱化，债券利率在2%以下或偏贵。
居民存款搬家为何可能边际放缓？
居民存款搬家取决于金融资产与存款的性价比。尽管稳股市政策提升金融资产回报率，但11月非银存款增长走弱显示金融市场流动性波折，10月以来上证指数下行波动率小幅提升，可能降低居民风险偏好，减缓存款搬家速率。
报告中的代表性数据
社融存量同比
2025年11月，2025年11月社会融资规模存量同比增长8.5%，与10月持平。
M2同比增速
2025年11月，广义货币M2同比增长8%，较上月回落0.2个百分点。
新口径M1同比增速
2025年11月，新口径M1同比增长4.9%，较上月回落1.3个百分点。
以上数据根据报告摘要整理，具体统计口径和数值请以完整报告原文为准。
完整报告包含什么
- 分维度详解当前实体经济流动性：通过企业居民存款剪刀差指标，展示2024年9月至今的修复历程，并对比前三个季度的加速修复与四季度的震荡态势。
- 金融市场流动性分析：跟踪非银居民存款剪刀差与非银存款变化，揭示11月非银存款增长打破规律，反映金融市场流动性改善出现波折。
- M2走势研判：从银行扩表角度分析，结合企业中长期贷款回落、居民贷款偏弱、政府发债节奏等因素，论证M2同比步入下行周期。
- 居民存款搬家分析：从金融资产与存款的性价比比较出发，讨论收入、资产负债表等长期因素对储蓄与存款的区别影响，判断2026年居民存款搬家趋势延续但速率放缓。
- 后续流动性展望：构建居民新增存款占新增M2比重指标，分析其对估值和风格的影响，提出2026年股市应重视安全边际与盈利改善。
- 11月金融数据详细拆解：社融分项（企业债券、政府债、信贷）、信贷分项（居民贷款、企业贷款、票据）、存款分项（住户、企业、非银、财政）。
- 多个历史数据图表：包括企业居民存款剪刀差与盈利/PMI的关联图、非银存款与权益成交额对比、居民储蓄与存款占收入比重等。
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