报告概述
报告为星展集团2025年第4季投资总监洞察，以“驭势而行”为主题，针对全球宏观经济放缓、关税不确定性与美联储减息周期，提出资产配置建议。研究对象覆盖美国、欧洲、日本、亚洲不含日本股市，以及全球信债、外汇、大宗商品和另类投资。报告采用星展集团CAA（资产配置架构）框架，结合基本面、估值、动能量化评分，并辅以宏观情景分析。旨在帮助投资者在经济增长放缓和风险资产估值偏高的环境中，通过科技增长资产与黄金等另类资产构建杠铃式组合，把握趋势并管理下行风险。
报告的核心结论
维持超配美国科技行业
尽管关税不确定性存在，但美国科技企业盈利强劲，AI相关资本支出和盈利预测持续上调（AI指数盈利预测今年已上调34%），且Fed减息有利于科技股估值。报告认为AI应用仍处早期，科技行业有能力应对政策风险，建议继续超配。
看好亚洲不含日本股市
AxJ股市估值相对全球折让约28%，盈利韧性较强（2026年盈利增长预测17%），且美元走弱通常利好亚洲市场。报告指出全球基金对AxJ配置偏低，随着中国政策转向和东盟宽松政策，资金流入有望增加，建议超配。
黄金作为组合关键配置
黄金价格突破3400美元/盎司，受惠于全球央行购金、ETF资金流入、美元走弱和Fed减息预期。报告认为黄金长期上涨趋势未变，各国央行从美债转向黄金的趋势持续，预计2026年上半年金价可达4000美元/盎司。
偏好投资级债券，对超长债谨慎
Fed减息周期开启，但财政赤字担忧推升长期收益率，收益率曲线趋陡。报告建议配置2-3年短久期A/BBB级公司债，并可在10年期美债收益率超过4.5%时选择性延长久期至7-10年。高收益债利差收窄至历史低位，风险补偿不足。
美元预计温和走弱
Fed鸽派态度和财政风险压制美元，但美国实际收益率仍高且股市韧性强，美元下行将是渐进过程。报告看好欧元和澳元，对日圆持中性态度，认为日圆受日本政治不确定性和国债市场波动拖累。
报告回答的关键问题
美联储减息周期如何影响债券配置？
报告指出Fed已重启减息，但长期收益率受财政赤字和通胀担忧推升，收益率曲线趋陡。债券配置应避免超长期债券，建议聚焦短久期（2-3年）高评级投资级债券，并可在10年期美债收益率超过4.5%时适当延长久期。
AI对亚洲股市的驱动力是什么？
AI普及浪潮支撑亚洲科技出口国（如韩国、台湾）的盈利增长，同时中国、印度等人口大国积极投资AI和数字基础设施。报告认为开源性AI平台和半导体扩张为亚洲提供创新机遇，且亚洲估值折价显著，吸引全球资金流入。
黄金价格能否继续上涨？
报告认为黄金短期受美元走弱和减息支撑，长期受益于央行购金和去美元化趋势。尽管金价已大幅上涨，但全球央行季度需求仍约600吨，ETF持有量距2020年高位仍有17%空间，预计2026年上半年目标价4000美元/盎司。
当前市场的主要风险是什么？
报告指出来自三方面风险：一是市场过度集中，前10大美股占标普500指数38%，盈利不达预期可能引发回调；二是美股估值偏高，前瞻市盈率接近+2标准差；三是关税对非科技企业盈利的滞后冲击。建议通过多元化和另类资产对冲。
报告中的代表性数据
AxJ股市相对全球估值折让（前瞻市盈率）
2025年9月，亚洲不含日本股市的前瞻市盈率较全球股市折价约35%，市帐率折价近50%，提供安全边际。
黄金目标价
2026年上半年，基于全球央行和投资者季度总需求600吨的保守估计，星展集团预测黄金在2026年上半年达到4000美元/盎司。
美国有效关税率
2025年8月，耶鲁大学预算实验室预估，替换效应后美国有效关税率已升至1930年以来最高，使每个美国家庭短期收入减少约2,400美元。
以上数据根据报告摘要整理，具体统计口径和数值请以完整报告原文为准。
完整报告包含什么
- 完整市场数据与趋势图表：包括全球主要市场GDP、通胀、政策利率预估表，以及股市、债市、汇市、大宗商品的关键估值和历史百分位图，支撑资产配置观点。
- 研究模型与评价维度：详细展示星展集团CAA（资产配置架构）框架，从基本面、估值、动能三因子评分，附美国、欧洲、日本、AxJ股市和债市的具体分数。
- 服务商分层或厂商分析：报告未涉及服务商分层，但包含各行业（如美国科技、欧洲国防、日本游戏）的详细观点和财务数据。
- 案例、方法、预测和选型框架：各市场板块有具体行业策略，如美国行业上调非必需消费、下调能源；欧洲看好国防、公用事业、金融；日本看好银行、游戏、IT服务等。
- 另类投资深入分析：包括私募股权、私募债权、对冲基金和黄金的定量比较，以及混合投资组合相对于60/40组合的表现数据。
- 外汇汇率预测表：提供2025年第3季至2026年第4季美元兑主要货币和交叉汇率的逐季预测，如欧元兑美元2026年Q4目标1.22。
- 黄金供需与需求分解：含央行季度购金量、ETF资金流、金条金币需求、珠宝需求数据，以及世界黄金协会央行调查结果。
- 大宗商品专题：深度讨论铜、稀土、咖啡等商品的投资逻辑，以及OPEC+增产对油价的影响及2025-2026年油价预估值。
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