报告概述
本报告是中信建投宏观深度研究，聚焦2026年以来居民信贷收缩与地产销售背离的现象，深入分析居民资产从房地产向金融资产系统性迁移的微观机制、驱动因素及对股债定价的影响。报告采用资产负债表行为分析方法，区分增长驱动与收益率驱动的不同模式，并构建居民资金流向测算框架，帮助投资者理解当前流动性环境的底层逻辑。
报告的核心结论
居民资产迁移从地产信用扩张转向金融资产再配置
报告指出，过去二十年居民资产配置以房地产为中心，通过按揭贷款加杠杆并享受财富效应。当前房价预期转弱，居民减少按揭、提前还贷，资金转向存款、理财、货基、债基、保险等低风险金融资产，地产交易不再创造等量新增信用。
本轮迁移是收益率驱动而非风险偏好修复
报告认为，居民资金迁移的直接触发因素是2022-2023年形成的高息定存到期后，低风险资产收益率持续压降，居民被动在中低风险资产间寻找稳定回报替代品，而非对未来收入和资产价格上涨预期改善。
债市走强源于高息定存到期后的“补降”
报告分析，高息定存到期使银行负债成本下降，叠加居民信贷偏弱导致资产端“缺资产”，货基、债基等非银产品扩张，共同推动债券收益率下行。这是对前期高息负债约束的补偿性调整，而非简单流动性泛滥。
A股获得边际增量但难有全面牛市
报告显示，居民资产迁移为A股带来部分增量资金，但居民风险偏好并未全面修复，资金更多通过ETF等工具型产品进入，且市场仍面临机构、北向、产业资本流出压力，资金结构决定行情更偏结构性，缺乏居民加杠杆、地产回暖与盈利改善共振。
居民中长期贷款修复是改变资产定价格局的关键信号
报告强调，未来真正需要观察的是居民中长期贷款是否重新回升、地产交易能否重新创造信用，以及居民资金是否从低风险资产进一步转向风险资产。只有这些条件满足，长端利率才具备趋势性上行基础，A股才能走向全面牛市。
报告回答的关键问题
为什么地产成交改善但居民信贷依然偏弱？
报告指出，二手房成交改善并不必然带动居民扩表。二手房交易中，若买方采用高首付或全款，新增按揭可能低于卖方偿还的旧贷款，且卖房者不再加杠杆购房，导致居民部门贷款余额下降。地产交易的信用创造能力已明显减弱。
居民资产迁移如何影响债券市场？
报告认为，高息定存到期后，银行负债成本下降，同时居民信贷偏弱造成资产端优质信贷缺口，银行和非银被迫增配债券。货基、债基扩张进一步强化配置力量，推动债券收益率“补降”。中期看，只有居民中长期贷款修复才能扭转债牛趋势。
居民资产迁移如何影响股票市场？
报告分析，居民高息定存到期后部分资金通过ETF、私募等进入股市，形成边际增量，但居民风险偏好尚未全面修复，资金更偏好低波动资产。A股资金面呈现增量与流出并存，行情更偏结构性，而非典型的全面牛市。
本轮居民资产迁移与过去“存款搬家”有何不同？
报告区分了两者：过去是增长驱动，居民基于收入和房价预期改善，风险偏好抬升，资金从存款流向股票和地产，并伴随加杠杆；本轮是收益率驱动，低风险资产收益率下降迫使居民在低风险谱系内重新配置，居民仍控制负债，不主动加杠杆。
报告中的代表性数据
居民中长期贷款净减少额
2025年下半年度、2026年1-5月，显示居民部门从少加杠杆转向主动压降中长期负债，与地产成交改善形成背离。
居民高息定存到期流出规模
2026年1-4月，测算显示居民高息定存到期后资金在银行与非银之间重新分配，其中股份行流出约2.0万亿元，城农商行流出约1.3万亿元，国有行反而增加约0.95万亿元。
以上数据根据报告摘要整理，具体统计口径和数值请以完整报告原文为准。
完整报告包含什么
- 引言：提出地产成交改善与居民信贷背离的三个核心问题，为全篇分析奠定框架。
- 居民缩表异象分析：地产销售与居民信贷的历史关联、2026年以来的背离及其宏观含义。
- 居民缩表背后的微观机制：二手房交易对信贷的影响、居民资产负债表的系统性变化。
- 居民资产迁移的阶段性特征：2022-2026年资金流向的详细演变路径及各阶段驱动因素。
- 资管产品收益率对比：定期存款、余额宝、储蓄型保险等低风险资产收益率的持续下行趋势。
- 居民定存流出规模测算：按银行类型分解的居民存款流出与流入数据。
- 债券市场流动性定价：负债成本下行、缺资产与补降机制的完整逻辑链条。
- 股票市场资金结构分析：今年以来A股增量资金与流出压力的分项明细。
- 风险分析：居民信贷修复超预期、资金风险偏好修复、政府债供给压力等五类潜在风险。
- 分析师介绍与评级说明：分析师背景及投资评级标准。
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