报告概述
本报告由东北证券发布，研究对象为2026年7月全球与境内大类资产配置。报告覆盖全球股票、债券、商品、汇率及境内A股、固收、可转债等资产，采用宏观环境分析、板块轮动追踪、估值与拥挤度评估框架，结合情景分析提供配置建议。价值在于帮助投资者在“高利率、强分化”的全球格局与境内独立宽松轨道中，构建以美债和黄金为压舱石、AI主题受控参与的组合。
报告的核心结论
全球进入高利率与强分化格局，美债和黄金为核心对冲。
约2%的美债正实际利率压制高估值资产，AI资本开支驱动的半导体盈利周期与美元信用担忧驱动的黄金构成两条对冲主线。报告建议超配美债5-10Y获取安全carry，黄金中期超配对冲信用与拥挤风险。
AI半导体牛市领导权从算力轮动至存储/HBM，拥挤度上升。
费城半导体YTD+96%，但英伟达仅+11%，而SK海力士+319%显示领导权窄化至存储环节。报告认为产业趋势真实但需战术回避追高，战略维持多元AI敞口，低配韩国市场。
境内运行独立宽松周期，成长板块估值透支需精选。
10Y国债1.73%、CPI+1.2%确认低通胀复苏，政策宽松空间充足。但科创50市净率处近10年99.6分位，成长科技估值极端，建议低配；大盘价值标配，等待风格切换。
可转债市场攻守失衡，建议低配聚焦平衡型。
转股溢价率中位47.7%（近三年92分位），纯债到期收益率负值，债底保护消失。强赎压力上升，正股涨转债反跌。建议回避高价高溢价券，关注110-130元平衡品种。
报告回答的关键问题
2026年7月全球大类资产配置的核心主线是什么？
核心主线是“高利率、强分化、实物资产对冲”。美债正实际利率构成重力，AI半导体盈利周期与黄金分别从产业景气和货币信用维度对冲。区域上超配日本，美股以质量价值参与，低配韩国。债券超配美债5-10Y，黄金中期超配。
AI半导体牛市目前处于什么阶段？是否可持续？
处于周期中后段：领涨从算力轮动至存储/HBM，涨幅抛物线化（SK海力士+319%），拥挤度极高。产业趋势真实但风险收益不对称，需区分“看多产业”与“追高价格”。建议战略维持质量敞口，战术回避追高，关注capex指引及存储价格信号。
境内成长科技板块估值是否过高？如何配置？
是的。科创50市净率近10年99.6分位，创业板84分位，估值透支严重。盈利依赖AI叙事与政策，8月中报为验证窗口。建议低配，保留底仓对冲踏空风险，而非全面清仓。大盘价值（上证50 PB 30分位）可耐心持有。
黄金在当前配置中的角色是什么？为什么超配？
黄金作为战略底仓，同时对冲美元信用风险和AI拥挤交易逆转。央行购金与去美元化提供结构性买盘，且与实际利率敏感度降低。中期超配，短期整固回调是更优入场点。
报告中的代表性数据
10Y美债实际利率
截至2026.6.22，名义利率约4.5%，实际利率约2.1%，为多年少见的高正实际利率，对长久期资产形成压制。
费城半导体指数YTD涨幅
截至2026.6.22，反映AI半导体牛市强势，但内部结构分化，存储环节涨幅远超算力。
科创50市净率历史分位
近10年历史分位，截至2026.6.26，科创50市净率9.53，处于上市以来极端高位，估值透支显著。
以上数据根据报告摘要整理，具体统计口径和数值请以完整报告原文为准。
完整报告包含什么
- 全球宏观环境分析：详细阐述美国高名义利率与正实际利率对资产的压制，境内低通胀复苏与独立宽松周期，以及内外对照下的两条轨道。
- 二季度全球与境内市场回顾：包括全球股市分化（日本、美股领涨，港股逆势）、境内大类资产表现（成长领跑、债券走牛）、商品与美元走势。
- AI科技牛市深度分析：牛市结构、领导权从算力轮动至存储/HBM、周期定位与拥挤度评估，以及韩国市场专题。
- 全球与境内权益配置建议：分区域（美、日、欧、韩、港股）及A股风格（大盘价值、中小盘、成长科技）配置评级与逻辑。
- 固定收益分析：美国国债超配5-10Y、境内利率债骑乘价值、信用债利差低位、可转债高溢价低配。
- 大宗商品与黄金：黄金中期超配逻辑、铜标配偏多、原油低配，以及商品期限结构（carry）分析。
- 汇率与人民币：美元温和走强、人民币偏强、日元偏弱，以及套息交易风险。
- 全球与境内配置建议矩阵及组合构建：包含全球配置矩阵、境内配置建议、三档风险偏好组合示意权重。
- 情景分析与风险提示：未来一季度的基准、乐观、悲观情景及触发条件，以及AI拥挤逆转、利率汇率等风险。
- 7月关注事件：包括中国6月经济数据、政治局会议、美联储议息、中报预告等关键催化。
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