报告概述
本报告为东方财富证券研究所发布的2026年固收半年度投资策略，主要研究对象为下半年国内宏观经济与债券市场。报告覆盖了宏观基本面（K型复苏格局、出口韧性、内需修复、通胀走势）、流动性分析（资金面宽松根源、下半年扰动因素）、货币政策展望（降息空间与节点）、地方财政新形势（土地财政未止跌、收支缺口补充）以及债市投资策略（利率走势、久期管理、信用重定价）。报告采用自上而下的分析框架，结合历史规律与量化模型，旨在为投资者提供下半年债券资产配置的参考。
报告的核心结论
下半年债市利率中枢或延续震荡下移
报告认为，经济内生动能偏弱、新旧动能分化，货币政策维持宽松基调，银行间流动性充裕叠加配置刚需，为债市提供支撑。若下半年降息10BP落地，10Y国债合意运行区间或降至1.60%-1.80%。
降息窗口仍在，预计三季度降息10BP
输入型通胀不构成硬约束，但内部广谱利率下行放缓制约幅度。综合历史节奏与空间预留，预计下半年降息一次、幅度10BP，三季度概率较大。
土地财政在2026年预计仍难以止跌
房市回暖集中于二手房市场，新房销售偏弱，土地市场缩量以面积下滑为主，房企拿地意愿不足。土地财政拐点滞后于土地市场触底，2026年难以企稳。
城投信用定价面临短中长期变量挑战
当前城投标债估值与非标舆情脱敏，但短期监管治理评级虚高、中期特殊再融资债2026年截止、长期标债供给可能松动，或带来信用定价部分回归。
下半年银行间流动性宽松根基未动摇
信贷需求疲软、存款稳步增长导致资金淤积，尽管新型政策性金融工具和央行监管可能放大短期波动，但中长期流动性充裕格局延续。
报告回答的关键问题
下半年债市利率会如何走？
报告认为，宏观和微观环境偏友好，利率中枢将震荡下移。若降息10BP，10Y国债合意区间约在1.60%-1.80%，节奏上接近1.60%-1.65%可止盈，回升至1.75%-1.80%可加仓。
下半年央行还会降息吗？
报告预计下半年降息一次、幅度10BP左右，三季度落地概率较大。输入型通胀不构成制约，但经济内生动能不足与广谱利率下行放缓是主要考量，央行需预留政策空间。
城投债还能继续买吗？
当前城投信用定价弱化，但短期监管治理评级虚高、中期化债政策2026年截止、长期供给可能松动，三个变量或导致信用定价回归。投资者需关注估值波动风险，不宜过度下沉。
地方财政压力有多大？
土地财政2026年仍难止跌，收支缺口由专项债和非税收入补充，但灵活现金流收缩。2025年政府性基金缺口较2019年达4.8万亿，地方应对国企信用风险的能力下降，值得关注。
报告中的代表性数据
社融存量同比增速
2026年4月，剔除政府债后社融同比仅5.75%，人民币信贷增速下行至5.60%，反映实体融资需求走弱。
百城土地成交金额（1-4月）
2026年1-4月，为过去十年来同期新低，土地市场缩量明显，土地财政仍处下滑通道。
PPI同比增速预测（6月至年底均值）
2026年6-12月，基于布伦特原油、焦炭、螺纹钢、沪铜期货价格回归拟合，5月为年内峰值后先下后上。
以上数据根据报告摘要整理，具体统计口径和数值请以完整报告原文为准。
完整报告包含什么
- 完整宏观基本面分析：包括外需韧性（AI算力链、电力设备出口）、内需修复（就业、消费、地产结构性回暖）、通胀预测（PPI和CPI中枢）。
- 流动性深度分析：剖析资金面超预期宽松的根源（信贷收缩、存款稳定），以及下半年扰动因素（政策性金融工具、央行监管）。
- 货币政策展望：降息窗口与幅度制约的详细论证，结合历史降息规律，给出三季度降息10BP的判断。
- 地方财政专题：土地财政未止跌的传导阻力、专项债与非税收入补充缺口的结构性变化，以及对地方国企信用研究的影响。
- 利率策略：久期与凸点互补策略、超长债交易属性弱化分析，以及10Y国债运行区间推演。
- 信用债策略：城投信用定价弱化的逻辑闭环，以及短中长期变量（评级监管、特殊再融资债截止、供给松动）对信用定价回归的驱动。
- 风险提示：经济修复不及预期、财政政策超预期、货币政策超预期收紧、实际仓位调整速度不及预期。
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