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报告概述

本报告为华创证券总量研究团队的第129期资产配置快评，围绕“强分化与高波动”主题，从宏观、策略、固收、资产配置和金工五个维度展开分析。宏观部分聚焦A股企业汇兑损失的现状与历史规律；策略部分剖析科技板块背后的买卖盘力量，包括主动基金、被动基金、保险、北上资金等；固收部分探讨基本面、货币条件与机构行为对债市的影响；资产配置部分研判美联储后续加息的可能性；金工部分通过多因子模型给出A股与港股的择时观点及行业推荐。报告旨在为投资者提供多资产、多策略的配置参考，帮助理解当前市场核心矛盾。

报告的核心结论

人民币升值对A股盈利的拖累有限

报告指出，2025年下半年A股非金融企业汇兑损失占归母净利润比例达5.2%，但历史复盘显示汇兑损失在升值初期集中释放后边际压力趋于回落。企业外汇敞口管理是核心因素，而非汇率本身。未来随着企业出海深化，汇率风险管理体系将逐步完善，无需过度担忧长期压制盈利。

科技板块筹码交换明显，散户与机构分歧加大

报告显示，26Q1主动偏股基金增持通信、光纤，减持电子、PCB；而散户资金大幅净流入电子、电新，与机构在电子板块形成显著筹码交换。被动基金在通信上方向趋同，保险资金则持续减持通信、IDC。板块内部多空力量分化，交易集中度提升。

债市利好未现拐点，但估值已处低位

报告认为，基本面、资金面、供需格局等利好因素尚未出现显著拐点，但债券收益率已处于区间下限，利差处于低位，交易空间不大。后续供需格局可能逐步逆转但节奏偏慢，建议轮动参与利差挖掘，重点关注政金债和二永债。

美联储加息预期升温但实际中性利率更高

报告分析，利率期货市场押注美联储年内加息一次，但通胀预期走弱，投资者预期存在分歧。当前美联储利率水平远高于2022年，实际中性利率预期更高，意味着美联储有更多时间观察供给冲击对通胀的影响，而非短期采取行动。

A股择时模型多空交织，后市或中性震荡

金工模型显示，本周A股综合兵器V3模型看空，综合国证2000模型中性，港股成交额倒波幅模型看多但恒生指数上下行收益差相似多空模型看空。整体信号延续上周少部分看多、大多数中性，预计后市维持中性震荡格局。

报告回答的关键问题

人民币升值对A股企业盈利影响多大？

报告显示，2025年下半年人民币持续走升导致A股非金融企业汇兑损失扩大，占归母净利润比例达5.2%，对盈利形成阶段性拖累。但历史经验表明，汇兑损失在升值初期集中释放后，随着企业调整套保敞口，拖累通常边际缓和，且长期影响有限。

科技板块资金流向有何特征？

报告指出，26Q1主动偏股基金增持通信、光纤，减持电子、PCB；被动基金通信、电力设备ETF净流入，电子、人工智能ETF净流出；散户大幅净流入电子、电新；保险资金持续减持通信、IDC。不同机构间存在显著分歧与筹码交换，电子板块尤为突出。

当前债市是否值得投资？

报告认为，债市基本面、资金面等利好未现拐点，但收益率已处区间下限，利差低位，交易空间不大。建议关注利差挖掘，重点看政金债和二永债，同时高频关注利差凸点。供需格局下半年可能逐步逆转但节奏偏慢，需谨慎操作。

美联储后续加息概率有多大？

报告显示，利率期货市场押注美联储年内加息一次，但通胀预期走弱，投资者预期分歧。美联储当前利率水平远高于2022年，实际中性利率预期更高，因此有更多时间观察，短期行动概率不大。具体需关注后续通胀和就业数据。

A股短期走势如何？

金工模型综合信号显示，A股择时模型少部分看多、多数中性，后市情绪或继续中性震荡。港股方面，成交额倒波幅模型看多但上下行收益差模型看空，同样预计中性震荡。下周推荐行业为综合、电力及公用事业、综合金融、家电、煤炭。

报告中的代表性数据

5.2%

A股非金融企业汇兑损失占归母净利润比例

2025年下半年，该比例为样本企业汇兑损失与同期归母净利润之比，反映汇率波动对盈利的阶段性拖累。

5.1%

主动偏股基金通信行业持仓比例

2026年第一季度，26Q1主动偏股基金增持通信至5.1%，较上季度的4.6%有所提升，显示机构对通信板块的偏好。

区间下限

债券市场10年期国债收益率位置判断

2026年6月，报告指出当前10年期国债收益率已处于区间下限，交易空间不大，利差处于低位。

以上数据根据报告摘要整理，具体统计口径和数值请以完整报告原文为准。

完整报告包含什么

  • 宏观部分：详细分析2025年下半年A股非金融企业汇兑损失现状，包括分行业汇兑损益、与归母净利润的关系，以及两轮人民币升值周期的历史复盘，揭示外汇敞口管理对汇兑损益的主导作用。
  • 宏观部分：梳理中国企业出海背景下汇率风险管理体系的演进方向，从金融套保到资产负债币种匹配、自然对冲等系统化框架，并对比美日跨国企业经验。
  • 策略部分：逐类分析科技板块背后7类买卖盘力量，包括主动偏股基金、被动型基金、保险资金、北上资金、散户资金、两融资金及增持回购情况，给出各板块持仓变化与筹码交换证据。
  • 策略部分：分析科技龙头IPO对同板块的虹吸效应，以及产业资本净减持趋势收敛，评估卖盘压力演变。
  • 固收部分：从基本面、货币条件、机构行为三个维度研判债市供需，分析政府债供给、理财资金回表、存贷差高位等变量，并给出6月债市利空利多因素对比。
  • 固收部分：操作层面详细探讨10年国债、30年国债、政金债、二永债的利差空间与波动特征，提供特定期限品种的利差凸点关注建议。
  • 资产配置部分：基于利率期货市场、通胀预期、实际中性利率等指标，分析美联储后续加息概率，并与2022年美联储开始加息时的条件进行对比。
  • 金工部分：完整展示A股与港股的多因子择时模型信号，包括成交量、龙虎榜机构、智能算法、涨跌停、上下行收益差、月历效应、长期动量等模型。
  • 金工部分：公布基金仓位最新数据（股票型98.24%，混合型88.07%），行业加仓/减仓方向，基金表现及新成立公募基金募集情况。
  • 风险提示：包括汇率波动超预期、宏观经济复苏不及预期、地缘因素不确定性、原油市场价格战、模型历史表现不代表未来等五大风险。

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