报告概述
本报告以国信证券构建的货币政策力度指数和财政政策力度指数为工具，系统考察2018-2025年我国政策与经济之间的关系。报告将这一时期划分为10个阶段，通过复盘政策力度指数与实际GDP增速、失业率等宏观指标的互动，揭示传统逆周期对冲模式如何演变为顺周期同向变化。报告重点探讨了经济内生动能弱化、新旧动能切换等结构性因素对政策传导机制的深刻影响，并分析了新关系下政策扩张与收敛的触发因素以及未来可能回归传统模式的条件。对于理解当前宏观政策的逻辑、把握经济走势具有重要参考价值。
报告的核心结论
政策与经济关系从逆周期转向顺周期
2024年以来，政策方向与经济运行方向出现与以往周期不同的形态。传统逆周期模式中，经济上行伴随政策收敛，经济下行伴随政策扩张；而2024年后，经济上行时政策继续扩张，经济下行时政策同步收敛，形成了顺周期组合。这种变化在GDP和失业率指标上均有体现。
经济内生动能不足是关系变化的主因
民间需求（尤其是民间投资）占比持续下降，政府需求占比上升。政策对政府需求的直接刺激效果仍存，但对民间需求的间接传导作用弱化。经济总需求过度依赖政策驱动的政府需求，导致政策扩张时总需求同步上行、政策收敛时同步下行，形成顺周期关系。
新旧动能切换导致民间需求阶段性弱化
以房地产为代表的旧动能产业下行，以信息技术为代表的新动能产业上升，但民间资本多集中于旧产业。在“退旧入新”过程中，民间投资占比从60%以上跌至50%以下，经济内生动力减弱。这种弱化是转型的必然代价，政策通过托底而非刺激来应对。
新关系下政策触发因素转向民生、托底和预期
在传统模式中，政策根据经济总量变化相机抉择；在新关系中，政策主动作为，其变化触发因素包括：就业、通胀等民生指标；经济增长目标的上下限托底；以及资本市场稳定以引导社会预期。产业政策的重要性超越总量型周期政策。
报告回答的关键问题
为什么政策与经济关系从逆周期变成了顺周期？
报告指出，根本原因在于经济内生动能不足。民间需求（尤其是民间投资）占比下降，政策对政府需求的直接刺激无法有效传导至民间需求。经济总需求弹性降低，主要依赖政策驱动的政府需求，导致经济随政策同向变化。这种结构性问题由新旧动能切换引发，旧产业（如房地产）下行而新产业（如科技）尚未完全承接民间资本。
新关系下政策扩张或收敛的触发因素是什么？
报告认为，触发因素转向三个核心目标：民生性（就业与通胀变化）、托底性（经济增长目标区间）、以及改善稳定预期性（资本市场平稳运行）。例如，当实际经济增速滑落至目标下限时，政策扩张动机增强；当失业率同比上升时，政策也会扩张。政策不再是经济的滞后反应，而是主动围绕这些目标进行调整。
政策与经济关系何时会回归传统逆周期模式？
报告从逻辑推演提出三个可能的回归条件：第一，新旧动能切换达到平衡点，新动能产业中民间投资占比显著提升，经济内生动能恢复；第二，旧动能（如房地产）自发性触底止跌，终结内生性需求萎缩进程；第三，通胀率异常变化制约政策主动性，使政策与通胀的关系回归传统模式。预计窄口径下新旧动能平衡点可能在2027年附近。
报告中的代表性数据
民间投资在固定资产总投资中的占比
2020年至2025年，该数据反映了经济内生动能的持续弱化，民间投资占比下降意味着政府投资权重加大，投资需求更依赖政策驱动。
窄口径新旧动能产业增加值汇合预测时间
预测至2027年，以房地产和建筑行业为旧动能、TMT行业为新动能，按近年追赶速度估算，两者产业增加值有望在2027年达到平衡，届时经济下行趋势可能终结。
以上数据根据报告摘要整理，具体统计口径和数值请以完整报告原文为准。
完整报告包含什么
- 2018-2025年十个时期的详细划分与宏观背景复盘：报告将这一时期分为5次政策边际扩张和5次边际收敛阶段，逐一分析每个时期的经济增速、政策取向及重大事件（如疫情、贸易冲突）的影响，帮助读者理解政策与经济的动态演变。
- 政策力度指数构建方法：详细说明货币政策力度指数和财政政策力度指数的编制原理、数据来源及趋势转折点识别，为理解政策变化提供量化工具。
- 就业市场与政策关系的深度分析：报告对调查失业率进行同比处理，系统对比2019-2023年与2024年后失业率同比增速与政策力度的相关性变化，揭示就业指标在政策决策中的权重提升。
- 经济内生动能的结构性剖析：通过政府消费与居民消费占比、政府投资与民间投资增速差异等数据，论证内生需求萎缩是政策传导机制变化的关键。指标覆盖消费和投资两大领域，图表丰富。
- 新旧动能切换进程的量化测算：分别从窄口径（房地产+建筑 vs TMT）和宽口径（地产链 vs 战略性新兴产业）测算新旧动能产业增加值占比的变化趋势，预测平衡点出现时间，并附示意图。
- 菲利普斯曲线在中国不同时期的形态变化：报告比较2001-2025年四个时期GDP增速与通胀率的关系，展示2021年以来曲线的异常平坦化，并探讨其对政策空间的含义。
- 日本产业转型失败的案例借鉴：简要回顾日本1990年代后期从传统产业向科技产业切换失败导致“失去的三十年”，与中国当前转型进行对比，强调产业政策与民间资本引导的重要性。
- 风险提示：明确列出海外市场动荡、国内政策执行的不确定性等潜在风险，并附有国信证券的投资评级标准和免责声明。
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