报告概述
本报告由广发证券发布，聚焦公用事业行业2026年投资策略。研究对象涵盖火电、水电、绿电、核电、燃气五大子板块，覆盖发用电结构转型、电力市场化改革、市值管理、资产证券化等核心议题。报告通过数据测算、案例复盘及估值框架，分析各板块盈利稳定性与成长空间，旨在帮助投资者把握公用事业化加速背景下的红利价值投资机会。
报告的核心结论
用电结构从二产转向三产及居民，风光贡献发电增量主力
报告显示，2025年1-11月风光发电增量占全部增量的86.2%，用电增量中三产和城乡居民占比持续提升。预计十五五期间用电量增速保持5%左右，火电发电量占比将逐步下降，但2030年仍超50%。
火电自由现金流转正，公用事业化进程加速
火电行业2025年自由现金流转正，资产负债率开始下降，分红比例提升空间广阔。2026年容量电价提升可带来度电近2分增幅，叠加长协电价触底，盈利稳定性增强，有望从PE估值切换至股息率定价。
水电蓄能高位保障枯水期电量，装机投产高峰来临
2025年末主要流域蓄能同比偏高，长江电力全流域蓄能同比+4.8%，保障2026年上半年枯水期电量。同时大渡河、金沙江等多座水电站将陆续投产，集团水电资产证券化进程加快，桂冠电力拟收购大唐西藏资产打开成长空间。
绿电等待政策驱动改善盈利，核电及城燃关注需求恢复
绿电面临消纳和电价下行压力，但136号文机制电价落地有望稳定ROE，建议以政策为切入点。核电装机加速，2026年起投产增多，广东电价政策调整有利；燃气则受益于全球LNG产能释放和气价下行，毛差修复可期。
公用事业化加速推进，红利价值凸显
报告指出，在利率下行和市值管理趋势下，火电、水电、燃气等板块分红率有望提升，股息率定价空间打开。当前公用事业板块基金配置处于低位，建议关注绩优高股息火电、业绩高增水电、高ROE低PB绿电及核电标的。
报告回答的关键问题
2026年火电行业投资机会如何？
2026年火电盈利稳定性有望提升。各省年度长协电价逐渐接近下限，未来降幅有限；煤电容量电价提升带来度电近2分增幅，且火电通过市场化交易可增加收入。同时自由现金流转正，分红比例提升空间大，高股息火电公司具备配置价值。
水电行业有哪些值得关注的点？
水电方面，2025年末蓄能高位保障2026年枯水期电量增长，汛期低基数下利润有望持续提升。投产高峰期来临，大渡河等流域多座电站将投产，同时关注集团资产证券化进程，如桂冠电力收购大唐西藏资产。长端利率低位下，水电股息价值凸显。
绿电行业何时迎来改善？
绿电尚未走出装机至利润回落的趋势，但136号文机制电价落地将增强ROE稳定性，2026年执行后效果值得关注。建议以补贴、环境价值政策为切入点，弱化短期业绩，关注高ROE低PB绿电公司，等待盈利改善右侧机会。
天然气城燃公司毛差修复情况如何？
全球LNG产能预计2025-2030年大量释放，气价下行降低城燃采购成本。多地已推动居民用气顺价，2025年上半年多数城燃毛差持平或略增，预计全年毛差平均提升1分左右。分红比例提升趋势明显，公用事业化加速。
报告中的代表性数据
2025年1-11月风光发电增量占比
2025年1-11月，风光发电增量占全部发电增量的比例，2023-2024年分别为35.8%、44.7%，显示能源结构加速转型。
长江电力2025年归母净利润
2025年，同比+5%，其中Q4达60亿元（同比+34%），反映来水偏丰及蓄能高位带来的业绩增长。
2026年煤电容量电价提升幅度
2026年，绝大部分省份煤电容量电价提升，可带来度电接近2分钱的收入增幅，增强火电盈利稳定性。
以上数据根据报告摘要整理，具体统计口径和数值请以完整报告原文为准。
完整报告包含什么
- 详细分析我国发用电量结构变化，包括分产业用电增速预测、分电源发电量及装机预测数据表，以及十五五期间用电量增速测算模型。
- 火电板块自由现金流改善的详细数据对比，包括经营现金流、投资现金流、财务费用节约等，以及分红比例和股息率与其他红利资产的横向比较。
- 水电板块各流域主要水库蓄水水位按月跟踪数据，长江电力全流域蓄能测算表，以及雅砻江水电电价弹性测算模型。
- 绿电机制电价竞价结果汇总，各省新能源装机增速测算及消纳权重分析，136号文对绿电ROE影响的详细评估。
- 核电装机投产节奏预测图，以及广东、江苏、浙江三省核电电价利润弹性测算表（包含中广核、中国核电的分情景分析）。
- 全球LNG产能扩张历史与预测，天然气贸易格局演变分析，以及国内城燃公司毛差、销气量、分红率等对比数据表。
- 市值管理公告梳理及案例分析，包括内蒙华电、申能股份等公司股价、分红、PB估值变化复盘图。
- 五大六小发电集团资产证券化率统计表，未证券化装机详细数据，以及资产注入案例（如华电新能IPO、桂冠电力收购）。
- 基金持仓分析，包括公用事业板块及各子板块仓位变化、重点个股持仓占比测算。
- 重点推荐公司盈利预测与估值表，包含A/H股公司PE、归母净利润预测及投资评级。
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