报告概述
本报告为华福证券2026年可转债年度策略报告，聚焦转债市场的估值变化、期限结构重构、负债端资金行为及底仓策略选择。报告通过回顾2025年市场走势，分析“固收+”产品扩容对估值的影响，并创新性地提出2026年转债市场将呈现“哑铃型”结构——即长久期新券与短久期老券并存。在此基础上，报告探讨了抢权配售策略、短久期老券的博弈机会，并构建了做多通胀与做多现金流两种底仓策略，为投资者在2026年转债配置中提供方向性参考。
报告的核心结论
转债估值将维持高位，结构性机会优于整体。
报告认为，2026年转债整体估值可能类似2022年持续偏高，对全市场估值指标的关注价值降低，更应聚焦结构与个券。负债端虽不拖累估值，但也难进一步推升，高估值已计入正股涨幅预期，需要通过结构性盈利驱动来兑现。
转债市场步入“哑铃型”期限结构。
2026年新券发行加速带来长久期供给，同时大量前期发行的转债步入最后一年，短久期老券数量预计达100只左右。这一结构特征改变了以往的市场博弈逻辑，短久期老券中积极应对且股性强的个券存在叙事与条款共振的机会。
高波低价与红利策略空间压缩，底仓需灵活切换。
高波低价策略在2025年未跑赢指数，备选个券数量降至个位数。红利策略受高估值影响，年度分红对价格支撑有限。建议在“做多通胀”和“做多现金流”两种底仓组合中根据流动性环境灵活切换。
做多通胀组合具备窗口期，但需关注分歧。
政策引导和金融环境宽松为做多通胀提供了支撑，但全面通胀可能性低、涨价节奏不统一，组合可能遭遇逆风。报告构建了希望转2、和邦转债等标的构成的通胀组合，以及首华转债等现金流组合作为对冲。
报告回答的关键问题
2026年转债估值是否会大幅调整？
报告认为可能性不大。从历史上看，转债估值主要跟随正股方向性变化，而非波动率。当前市场对正股信心较强，且纯债配置机会成本偏低，负债端虽难进一步推升估值，但也不会成为拖累。估值可能持续处于历史偏高水平，但全市场指标意义下降，应更关注结构性机会。
什么是转债市场的“哑铃型”结构？
指2026年转债期限分布将呈现两端集中的特征：一端是新增发行带来的长久期新券，另一端是剩余期限不足1年的短久期老券。新券以科技制造和周期行业为主，老券则面临退出压力。这种结构下，新券可提前潜伏抢权，短久期老券则需识别积极应对且股性强的个券，博弈叙事与条款的双击。
2026年转债投资的底仓策略应该如何选择？
报告建议在“做多通胀”和“做多现金流”两种策略间灵活切换。做多通胀组合聚焦猪价、化工、有色等涨价受益标的，如希望转2、和邦转债；做多现金流组合则对应不利情景，选择首华转债、福能转债等。具体切换需视货币松紧和市场流动性变化而定。
报告中的代表性数据
转债百元溢价率
2025年12月31日，百元溢价率从年初21.14%上升至31.04%，表明估值处于历史高位。
转债市场规模及变化
2025年末，2025全年转债市场规模下降1868.76亿元至5339.85亿元，新上市507.83亿元，退出2376.59亿元。
全市场潜在收益率
2025年12月底，潜在收益率指标为负，反映未来一年转债Beta收益空间非常有限。
以上数据根据报告摘要整理，具体统计口径和数值请以完整报告原文为准。
完整报告包含什么
- 2025年转债市场四阶段回顾：详细展示1-3月、4-6月、7-8月、9-12月不同阶段的转债指数、溢价率、风格及行业表现。
- 固收+产品深度分析：比较2025年与2021年固收+基金规模结构变化，二级债基分类（老产品、中波、新产品、高波）及其对转债配置的影响。
- 转债估值体系详解：介绍潜在收益率指标、隐含3个月收益率、百元溢价率、隐含波动率等指标，并讨论其在当前市场下的有效性。
- 新券发行与抢权配售策略：预测2026年新券供给规模、行业分布，回测不同时点买入正股的抢权配售胜率及收益率。
- 短久期老券博弈框架：将2025年退市短久期转债分为低价消极、高价消极、积极应对+低股性、积极应对+高股性四类，并总结特征与投资机会。
- 底仓策略的改进测试：展示高波低价策略在绝对价格上调、相对低价调整下的历史回测结果，说明为何坚持原有低价标准。
- 通胀与现金流组合构建逻辑：基于猪价、耐用品补贴、PPI供给等分析，列出组合具体标的及适用情景。
- 风险提示：明确转债估值调整、历史经验失效、基金规模超预期变动三大风险。
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