报告概述
本报告是“定价权在谁手”系列的第三篇，聚焦A股市场“有形的手”——中央汇金与保险资金。报告首先拆解中央汇金通过ETF平抑市场波动的模式与能力边界，指出其在9.24后转为“救火”角色。随后重点分析险资作为耐心资本在2026年的增量空间，通过构建模型测算险资潜在入市规模，并考察其持仓偏好对指数和风格的影响。报告采用情景假设与重仓股拟合等方法，为投资者理解2026年A股流动性格局提供参考。
报告的核心结论
中央汇金转向救火角色，难以持续支撑市场
报告指出，中央汇金在9.24后操作手法改变，仅在突发利空时大举买入ETF，上涨时缓慢离场。其通过ETF干预存在覆盖广度不足和中小盘ETF容量有限的缺陷，因此更多扮演平抑短期波动的角色，而非长期托市。
2026年险资增量资金中枢约7310亿元
报告从保费收入带来的增量配置需求和到期再投资带来的存量配置需求两个角度测算，在中等增速情景下，2026年险资配置A股的增量规模中枢为7310亿元，为A股提供重要流动性支持。
险资增量资金将主要流向高股息权重股
根据2025年三季报重仓持股数据，险资仍以非银、银行、公用事业等高股息标的为主，调仓也以银行为主。因此险资2026年的增量资金将主要配置这类资产，对A股的支撑更多体现在权重指数层面。
险资入市受制于偿付能力充足率下降的约束
报告提出“权益增配需求—低利率环境持续—保证偿付能力充足率”的类不可能三角。2025年Q3偿付能力充足率明显下滑，尽管监管调降风险因子，但险资入市并非简单线性逻辑，需关注保险公司发债补充资本等外部变量。
报告回答的关键问题
2026年A股市场能获得哪些增量资金？
报告认为，由于居民存款搬家困难，有形的手成为关键。中央汇金通过ETF操作平抑波动但能力有限，而险资作为耐心资本预计在2026年带来约7310亿元的A股配置增量，主要来自保费收入和到期再投资。
中央汇金是如何通过ETF影响市场的？
中央汇金从2024年1月底开始持续买入ETF，9.24后转为仅在市场暴跌时大举进场，如2025年4月关税冲击时15日净买入约2800亿。但ETF覆盖广度不足，且中小盘ETF容量小，使其难以扭转市场长期趋势，更多是稳定信心的救火角色。
险资在2026年是否会重点配置高股息股票？
是的。报告通过分析2025年三季报险资重仓股数据，发现险资持仓以非银、银行、公用事业等高股息标的为主，调仓也集中于银行。这暗示险资2026年增量资金仍将采取哑铃结构，大部分流入权重股，支撑指数表现。
监管下调风险因子能否有效推动险资入市？
报告指出，虽然2025年12月监管将部分权益资产风险因子从0.3调降至0.27，但险资面临偿付能力充足率下降的现实约束，综合与核心充足率在2025年Q3明显下滑。因此调降因子更多是为险资减负，并不直接导致入市，还需关注保险公司发债补充资本等条件。
报告中的代表性数据
险资2026年A股配置增量测算（中增速）
2026年，基于原保费增速8%、股票配置比例11.5%、A股占股票配置比例85%等假设的测算结果。
中央汇金在关税冲击期间净买入ETF
2025年4月（15个交易日），中央汇金在2025年4月初美国关税冲击时大举买入ETF。
险资2025年前三季度净买入A股规模（估计）
2025年Q1-Q3，基于重仓股拟合及大型险企A股仓位比例85%估计。
以上数据根据报告摘要整理，具体统计口径和数值请以完整报告原文为准。
完整报告包含什么
- 中央汇金ETF操作详细复盘：包含个人与机构累计净买入ETF拆分图，以及中央汇金与其他机构日度买入跟踪，展示其2024年至2025年的操作节奏与规模。
- 保险资金运用余额与投向分析：提供2022年至今保险资金在银行存款、债券、股票等资产的配置比例变化图，以及股票投资季环比增速与股指涨幅对比。
- 险资重仓股拟合模型介绍：展示如何通过重仓股行业收益率拟合险资整体股票持仓收益，从而剥离市场涨跌影响，得到险资主动加仓行为。
- 偿付能力充足率数据与图表：呈现保险公司综合与核心偿付能力充足率自2020年以来的趋势，显示2025年Q3的明显下滑。
- 险资入市类不可能三角框架：详细阐述“权益增配需求—低利率环境持续—保证偿付能力充足率”的约束关系，并探讨通过发债补充资本的解决方案。
- 2026年险资增量规模测算情景分析：提供低、中、高三种增速假设下的原保费、增量配置需求、存量配置需求、股票配置比例等完整测算表格。
- 2025年三季报险资重仓股调仓明细：包含分行业的净增持与总持仓数据，显示银行获大幅增持，非银、银行、公用事业为持仓主体。
- 风险提示与免责声明：包括统计误差、市场学习效应、政策转向等风险因素，以及完整的投资评级说明和免责条款。
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