白酒跌宕15年——以产品视角，逆周期看高端白酒量价解析

中信建投证券2026-01-0876 页

报告概述

本报告以产品视角，系统复盘2012年至2025年高端白酒行业三轮周期（2012-2015年调整期、2016-2021年上升期、2022-2025年调整期）中茅台、五粮液、泸州老窖的量价策略演变。报告采用供需模型与“五大周期”（经济、产业、产品、企业家、库存）分析框架，解析龙头酒企逆周期经营逻辑，并基于当前“五底阶段”与资本市场“三低一高”共振，展望2026年行业拐点与配置价值。

报告的核心结论

白酒产业周期拐点将至，当下或为十年底部配置机会。

报告认为白酒产业正处于政策底、库存底、动销底、批价底、产销底“五底阶段”，与资本市场预期低、估值低、公募持仓低、高分红“三低一高”共振。结合茅台、五粮液、泸州老窖近期市场策略调整，预计春节旺季来临之际，白酒板块迎来周期底部配置机会。

高端酒是行业风向标，有望先于行业触底回升。

复盘2013-2015年调整期，茅台、五粮液等头部酒企率先实现基本面触底与股价回升。当前茅台、五粮液大幅调整经营策略，降低业绩预期、推动渠道去库存，在产业与资本市场共振中，高端白酒股价表现有望强于行业。

茅台推进市场化转型，重塑中长期量价逻辑。

茅台聚焦“飞天+精品+1935”核心产品，构建“直售+经销+代售+寄售”渠道模式，非标减量降价，飞天通过i茅台加码大众消费。预计中长期飞天平衡价位在1500-1600元，精品占位2000-3000元，以合理价格与渠道利润实现可持续发展。

五粮液业绩出清、降价去库存，为渠道纾困。

2025年Q3五粮液收入下降52.66%，主动降低业绩诉求、推动市场去库存，并以费用前置方式将打款价降至900元。1618、39度低度酒借助数字化工具成为第二增长曲线，渠道压力逐步缓解，中长期量价有望达到新平衡。

泸州老窖高度国窖挺价，低度国窖放量，区域聚焦深耕。

高度国窖从“价格跟随”转向“价格伴随”，短期以动销承压换取品牌升级；低度国窖发挥先发优势，在西南、华北及江浙低度酒区域重点突破。公司实施“双百”工程与华东战略2.0，深耕优势市场，同时加大老窖系列在大众价位的资源投入。

报告回答的关键问题

本轮白酒调整期与2012-2015年有何异同？

相同点：均受政策收紧（八项规定 vs 2025年禁酒令）冲击，需求大幅下滑，酒企经历业绩出清与渠道去库存。不同点：本轮调整期宏观经济更复杂（通缩压力、房地产下行），酒企操控更精细化（数字化营销、非标放量），茅台金融属性更强但批价泡沫更早破裂。报告通过三轮周期对比，指出当前调整速度更快，龙头企业量价策略调整更坚决。