报告概述
本报告为华源证券发布的2026年环保行业策略报告。报告以红利筑底、成长向上为主线，重点分析两大方向：一是市政环保板块，包括垃圾焚烧和水务，强调其低波红利属性及保险资金增配逻辑；二是生物燃料板块，涵盖生物柴油、绿色甲醇、可持续航空燃料（SAF）和废弃油脂（UCO），梳理国际减碳政策对产业链的推动。报告结合持仓数据、业绩回顾、股价复盘，从商业模式、现金流、分红、政策等维度展开分析，并给出具体标的投资建议，旨在帮助投资者把握环保行业的稳健红利与成长弹性。
报告的核心结论
市政环保资产红利属性强化，有望受益于保险资金增配。
市政环保类资产（垃圾焚烧、水务）具有区域垄断性、抗周期性和盈利稳定性，典型公司股息率在4%-7%之间。2025年以来保险公司对环保行业持仓稳步提升，2025Q3保险持仓占环境治理板块0.2%，且险资新会计准则下持续增配高股息FVOCI股票，预计2026年险资入市规模进一步提升，市政环保资产将充分受益于红利资金扩散。
垃圾焚烧企业自由现金流转正，分红进入提升周期。
垃圾焚烧发电行业资本开支高峰已过，2023年企业自由现金流整体转正，2024年进一步好转。国补资金加速发放也改善了现金流。在此背景下，2024年多家公司提高分红率，如绿色动力分红率从33.2%提升至71.4%。未来随着资本开支持续收缩和内生增长（供热、掺烧陈腐垃圾），企业分红能力和意愿有望继续提升。
欧盟减碳政策加码，SAF/UCO价格易涨难跌。
2025年起欧盟强制要求航空燃料掺混2%的SAF，叠加航运业FuelEU Maritime政策，绿色燃料需求激增。受产能释放有限影响，欧洲SAF价格从年初1850美元/吨涨至9月2630美元/吨，UCO出口价格同步上涨。展望2026年，HVO盈利高位抑制SAF产能释放，SAF价格维持强势；UCO需求因SAF工厂投产及原料替代持续增长，价格易涨难跌。
生物燃料企业盈利显著改善，Q3业绩亮眼。
2025年前三季度，生物燃料公司受益于量价齐升，盈利能力大幅好转。例如山高环能、朗坤科技Q3扣非归母净利润同比分别增长151.1%和38.7%；海新能科新增SAF产能并获出口许可，Q3实现归母净利润9333万元，环比大幅增长。在政策强制掺混和原料价格高位支撑下，行业景气度有望延续。
报告回答的关键问题
2026年环保行业有哪些确定性投资机会？
报告指出两大主线：一是市政环保红利资产，重点选择自由现金流转正且分红预期提升的垃圾焚烧和水务公司，如光大环境、瀚蓝环境、永兴股份、兴蓉环境等，当前股息率在4%-7%之间，具备低波动高股息特征；二是生物燃料赛道，尤其关注拥有SAF出口配额的海新能科、UCO龙头山高环能，以及受益于减碳政策加码的绿色甲醇标的嘉泽新能。
垃圾焚烧企业为什么分红率持续提升？
核心驱动是资本开支收缩带来自由现金流大幅好转。垃圾焚烧行业已告别跑马圈地，2023年企业自由现金流整体转正，2024年进一步改善。同时，国补资金加速发放增强了现金流。分红意愿也随之提升，多家公司2024年上调分红率，如绿色动力从33.2%提至71.4%，光大环境、瀚蓝环境等也持续提高分红。未来随着供热等内生增长贡献利润，分红有望稳中有升。
SAF产业链有哪些稀缺投资标的？
国内SAF生产需同时获得适航认证、ISCC国际认证及出口配额，目前仅有4家企业获得出口许可，合计约120万吨配额。报告重点推荐海新能科（子公司山东三聚新增16万吨SAF产能，已获出口额并签订中航油订单）；此外，原料端UCO供应商山高环能受益于SAF需求拉动，餐厨垃圾处理产能达5490吨/日，未来持续扩张。
欧盟减碳政策对生物燃料产业的具体影响是什么？
欧盟2025年起执行FuelEU Maritime和ReFuelEU Aviation强制政策：航运燃料需逐年降低碳排放强度（2025年降2%），航空燃料SAF掺混比例2025年达2%。未达标企业面临高额罚款（航运最高2400欧元/吨VLSFO当量，航空罚款为燃料价格差的两倍）。政策直接推高合规成本，促使船东和航司采购绿色燃料，带动生物柴油、SAF、UCO需求激增，并推升相关产品价格。
报告中的代表性数据
欧洲SAF价格
2025年9月，受欧洲SAF强制掺混执行及产能释放有限影响，SAF价格从年初的1850美元/吨大幅上涨至9月份的2630美元/吨，涨幅42.16%。
垃圾焚烧企业自由现金流
2023-2024年，垃圾焚烧发电企业自由现金流于2023年整体转正，2024年进一步好转，主要受益于资本开支大幅收缩和国补资金加速发放。
典型市政环保公司股息率
2025年12月26日（基于一致预期），报告列举的市政环保公司（如北控水务集团、粤海投资、绿色动力环保等）2025E股息率在4%-7%之间，凸显红利属性。
以上数据根据报告摘要整理，具体统计口径和数值请以完整报告原文为准。
完整报告包含什么
- 公募基金与保险公司持仓分析：详细展示2024-2025Q3基金与保险对环保行业及环境治理板块的持仓占比变化，以及公募基金持仓市值前十大公司列表，揭示长线资金配置动向。
- 市政环保企业业绩与现金流复盘：系统梳理垃圾焚烧发电和水务公司2025年前三季度收入、净利润增速及现金流表现，重点分析盈利驱动因素（产能利用率提升、供热拓展、费用下降）。
- 垃圾焚烧企业资本开支与分红周期：深入分析行业资本开支回落趋势、自由现金流转正过程，以及2024年主要公司分红率、每股分红提升情况，辅以图表展示。
- 水务行业调价周期与地方化债影响：解读供水价格管理办法和污水处理定价机制，罗列2021年以来多地调价案例，并分析地方化债对水务公司现金流改善的作用。
- 欧盟及IMO减碳政策全文解读：详细说明EU ETS、FuelEU Maritime、ReFuelEU Aviation、CORSIA等政策要求、罚款标准及合规成本测算，为生物燃料需求提供国际法规依据。
- 绿色燃料经济性对比与替代路径分析：对比生物柴油、绿色甲醇、SAF等燃料的成本曲线、减排效果，以及各类技术路线（HEFA、GFT、ATJ、PtL）的发展阶段和供应缺口预测。
- 重点公司深度分析与盈利预测：对光大环境、瀚蓝环境、永兴股份、粤海投资、北控水务集团、兴蓉环境、嘉泽新能、海新能科、山高环能等标的进行公司基本面、产能规划、股息率测算和投资逻辑梳理。
- 完整风险提示：包括垃圾处理量波动、国际减碳政策不确定性、在建项目投产进度风险等，帮助投资者全面评估投资风险。
本页内容由川海智库整理，用于帮助读者快速了解报告主题、核心观点和主要内容。由于报告量大、人工能力有限，部分观点、数据、统计口径或表述可能存在偏差，具体内容请以完整报告原文为准。
