报告概述
这份报告由浙商证券研究所发布，属于中国宏观专题研究，围绕2025年11月国民经济运行数据进行全面解读。报告覆盖生产、消费、投资、就业、出口等主要宏观领域，并在数据分析基础上展望2026年一季度经济走势与大类资产配置。报告采用数据驱动与政策分析相结合的框架，结合高频指标、财政资金数据和政策文件，判断经济所处阶段。对投资者、研究人员和政策关注者而言，报告提供了把握短期经济节奏与中期政策方向的重要参考。
报告的核心结论
11月经济数据整体延续走弱态势
报告显示，11月生产端工业增速低于预期，需求端消费和投资均走弱，仅出口增速明显回升。经济内生动能仍偏弱，但报告强调生产阶段放缓与需求再平衡，或为明年一季度开门红蓄力。
新动能持续壮大，传统行业承压
报告指出，装备制造业和高技术制造业增速明显快于全部工业，信息传输、软件和信息技术服务业等新动能行业表现积极。与此同时，酒饮料、非金属矿物制品、黑色金属冶炼等与消费和投资相关的传统行业增速放缓较为显著。结构分化反映出经济转型特征。
消费受双重因素压制，社零增速连续回落
报告认为，11月社零读数大幅回落主要受以旧换新政策退坡和双十一促销前置双重压制。汽车、家电、家具等以旧换新相关品类走弱，化妆品、服装等大促依赖品类需求提前释放。展望2026年，消费政策预计延续需求政策供给化，以旧换新仍是主要抓手。
投资当月同比连续6个月转负，中央推动止跌回稳
报告指出，固定资产投资当月同比已连续多月转负，建安工程是主要拖累，设备工器具购置是支撑。中央经济工作会议提出推动投资止跌回稳，报告预计2026年一季度固投有望实现开门红，广义基建和制造业投资增速均可能超过5%。
失业率总体平稳，人才结构再平衡是慢变量
报告显示，11月城镇调查失业率与上月持平，总体平稳。毕业季脉冲影响退坡，政策持续支持高校毕业生就业。但人才结构存在新动能与传统动能错配，数智人才供不应求，传统产业就业吸纳承压。就业形势变化是增量储备政策的关键。
报告回答的关键问题
11月社会消费品零售总额为何大幅回落？
报告指出主要有两方面原因：一是以旧换新政策支持的相关品类如汽车、家电、家具同比和环比均走弱，财政配套资金减少，政策拉动力度边际减弱；二是双十一促销提前到10月，化妆品、服装等可囤货品类需求前置释放。两者叠加导致社零读数明显回落，且已连续多月下行。
固定资产投资为何连续负增长？
报告显示，固定资产投资累计同比出现负增长，建安工程是主要拖累项，与固投新开工项目计划总投资额持续负增相互印证。分领域看，制造业投资增速继续走弱，狭义基建和房地产开发投资均负增长，民间投资也处于下行通道。中央经济工作会议已提出推动投资止跌回稳。
2026年一季度投资能迎来开门红吗？
报告预计2026年一季度固定资产投资同比增速约2.8%，广义基建和制造业投资增速均有望超过5%。依据包括：5000亿元新型政策性金融工具已投放完毕，部分项目储备至2026年施工；2025年下半年化债进度较快，2026年项目资金压力缓解；历史上投资端开门红概率超过80%。
当前就业市场形势如何？
11月全国城镇调查失业率与上月持平，总体平稳。政策持续支持高校毕业生等重点群体就业，毕业季脉冲影响逐渐退坡。但人才结构存在新动能与传统动能的结构性错配，智能制造、人工智能等数智人才供不应求，传统产业吸纳能力承压。报告认为就业形势变化是及时推出增量储备政策的关键。
以旧换新政策对消费的影响还有多大？
报告认为以旧换新政策对消费的拉动力度已边际走弱，四季度中央资金减少，且按季度发放额度导致季度首月偏强、中后期偏弱。同时前期政策透支了部分大额耐用品需求。预计2026年以旧换新政策仍是消费政策主要抓手，将延续和优化，并可能下调门槛或扩大适用范围。
报告中的代表性数据
规模以上工业增加值同比增速
2025年11月，11月全国规模以上工业增加值同比增长4.8%，低于市场预期与报告预期；环比增长0.44%。1-11月累计同比增长6.0%。
社会消费品零售总额同比增速
2025年11月，11月社会消费品零售总额同比+1.3%，较前值2.9%回落1.6个百分点，连续6个月回落。报告认为受以旧换新退坡与双十一消费前置双重压制。
固定资产投资累计同比增速
2025年1-11月，全国固定资产投资（不含农户）44.4万亿元，同比-2.6%，7-11月当月同比连续6个月转负。其中制造业投资+1.9%，狭义基建-1.1%，房地产开发投资-15.9%。
以上数据根据报告摘要整理，具体统计口径和数值请以完整报告原文为准。
完整报告包含什么
- 生产端详细分析：包括工业增加值主要门类、主要工业产品产量增速对比图表，以及服务业生产指数、新动能行业表现，帮助读者把握工业生产节奏与结构变化。
- 消费端深度解读：拆解社零增速连续回落的原因，包括以旧换新相关政策品类表现、双十一促销前置影响，并对2026年消费政策方向作出展望。
- 投资端全面拆解：展示固定资产投资总体走势、建安工程与设备工器具购置分化，分领域分析制造业、基建、地产投资，并覆盖民间投资和区域投资差异。
- 制造业投资专题：从高技术制造集群、重大项目产业链、技术改造投资三个结构性方向，分析制造业投资未来动能，并讨论新型政策性金融工具的支撑作用。
- 基建投资与资金面研究：梳理广义、狭义基建分项数据，分析新增专项债、中央预算内投资、超长期特别国债等资金来源，并结合八大建筑央企订单领先指标判断后续走势。
- 房地产投资分析：报告地产投资、新开工、施工、竣工数据，提出现房销售增速企稳作为地产市场前瞻指标，并讨论收储和好房子政策方向。
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