报告概述
本报告由联合资信公用评级一部撰写，聚焦城市基础设施建设和产业投资运营两类主体，以近一年内发行的非借新还旧债券为样本，对新增发债市场的整体面貌进行系统透视。报告覆盖全国多个省级区域，从主体区域分布、行政层级、信用评级、是否首次发债，以及债券品种、发行场所、募集资金用途等维度展开分析，并重点观察重点化债省份在债务管控下的差异化融资实践。在方法上，报告以中央“存量化解+增量规范+创新赋能”三维政策体系为背景，结合样本债券的统计与分类，梳理政策如何传导至地方融资行为。报告既呈现新增发债主体的结构性特征，也解释贴标债券快速增长的逻辑，能够帮助市场参与者、地方政府及研究机构理解当前城投与产投主体的融资环境、政策边界与转型方向，为信用评估与投融资决策提供参考。
报告的核心结论
新增发债主体以高评级和地市级平台为主
报告显示，新增发债主体中高信用评级者占据主导，AA+及以上主体占比高；行政层级上地市级平台数量最多，区县级和园区平台合计也占有相当比例。整体呈现资质优良、层级下沉的特征，说明政策约束下市场更倾向于选择信用实力较强的主体。
交易所私募债成为新增融资最主要渠道，资金用途更灵活
样本债券中私募公司债发行规模占比最高；上交所样本中单纯用于偿还债务的债券规模占比较银行间大幅减少，多数债券同时搭配补充流动资金、项目建设和投资等用途，体现出更高的灵活性与多元化。交易所市场凭借审批流程相对简化、募集资金使用灵活的特点，成为城投及产投主体实现新增发债的主要场所。
贴标债券已成城投新增融资的重要增长极
报告期内绿色债券、科技创新债、乡村振兴债三大贴标品种实现新增用途，发行规模可观，在各类贴标品种中占据重要地位。贴标债券与国家战略高度契合，既拓宽合规融资渠道，也推动城投平台强化产业运营属性，加速向市场化转型。
城投信用与政府信用脱钩加速，市场进入资质为王产业为本阶段
随着2027年6月存量债务置换时限临近，政策持续推动城投信用与政府信用脱钩。报告预计，真正完成市场化转型、具备产业支撑和稳定现金流的主体将持续获得融资便利，而转型迟缓、仍依赖政府信用的主体将面临更大市场压力，新增融资路径分化将进一步加剧。
报告回答的关键问题
城投债新增融资受哪些政策限制？
报告指出，中央明确“控增量、化存量”底线，涉及隐性债务的城投债券被整体纳入置换范围，新增融资需严格遵循“置换为主、新增受限”原则；未纳入置换范围的城投债，募集资金用途仍被严格限制在“借新还旧”框架内，不得用于新增项目投资。此外，交易所市场与银行间市场在用途管理上存在差异，银行间以偿还债务为主，交易所则允许更多元化的资金组合。
什么是“6+4+2”化债方案？
该方案是2024年11月全国人大常委会审议通过的隐性债务置换组合。“6万亿”为新增地方政府债务限额，直接置换高成本存量隐性债务；“4万亿”通过2024年起连续五年每年从新增专项债中安排8000亿元筹集；“2万亿”为2029年及以后到期棚改隐性债务，仍按原合同偿还。方案目标覆盖2027年6月前到期的存量隐性债务，预计年均置换规模2至3万亿元。
重点化债省份还能实现城投新增发债吗？
能。报告显示，样本期间广西、吉林、天津、重庆、辽宁、内蒙古、云南7个重点省份共有11家主体实现新增发债，其中云南有1家主体实现首次发债。重点省份通过“债务管控优先、适度保留新增空间”原则，为产业属性强、营收结构多元的主体保留合规融资通道，新增债项多为中票、私募债等，资金用途兼顾偿债、补流与项目建设。
城投市场化转型面临哪些风险？
报告指出，城投转型过程中面临“转型不及预期”“经营亏损”“资产减值”等多重风险。部分主体“重形式、轻实质”，表面建立现代企业制度，实际仍依赖政府补贴，市场化收入占比不足50%。成功“退平台”的主体进入多元经营后，跨领域管理、财务管控、人才储备等能力不足，易引发决策滞后、资源分散、资金占用等问题，资产整合过程中闲置厂房、低效股权也可能减值，影响偿债能力。
报告中的代表性数据
地方需消化隐性债务总额（测算值）
2028年前，根据财政部测算，在“6+4”万亿置换资金注入后，2028年之前地方需消化的隐性债务总额从14.3万亿元大幅降至2.3万亿元，年均消化额从2.86万亿元减为4600亿元。
新增发债样本规模
2024年10月1日至2025年9月30日，样本剔除仅用于借新还旧的债券，涉及364家主体，相当于同期地方国有企业信用债发行总额的4.71%。其中银行间发行1744.99亿元，交易所发行2570.75亿元，企业债发行153.31亿元。
AA+及以上高评级新增发债主体占比
2024年10月1日至2025年9月30日，364家样本企业中，主体信用等级AAA、AA+和AA分别为114家、158家和91家，AA+及以上级别主体合计占74.73%。
以上数据根据报告摘要整理，具体统计口径和数值请以完整报告原文为准。
完整报告包含什么
- 报告对中央层面“存量化解+增量规范+创新赋能”三维政策体系进行详细拆解，包括“6+4+2”化债组合方案的具体内容、生效时点与置换路径，以及绿色及转型债券机制优化的具体举措，帮助读者理解城投新增发债的政策边界。
- 样本筛选方法说明：明确以城市基础设施建设和产业投资运营主体为范围，剔除仅用于借新还旧的债券，给出样本周期、债券口径和跨市场处理方式，便于读者评估结论的适用性。
- 新增发债主体多维度画像：按省份、行政层级、主体评级、是否首次发债等方面展开，含广东、山东、浙江等区域分布数据及地市级平台占比、高评级占比等统计，并单独分析160家首发主体的特征。
- 重点化债省份专项分析：逐家列出广西、吉林、天津、重庆、辽宁、内蒙古、云南11家主体的营收结构、实际控制人、债项简称和募集资金用途，并总结各地“强监管+贴标融资”的差异化路径。
- 债券品种与发行场所结构：比较企业债、银行间（中票、短融、定向工具）和交易所（私募债、公募债）的规模占比、区域分布和发行成本，包括企业债发审职责划转后的萎缩现象。
- 募集资金用途深度拆解：按银行间、上交所、深交所分别统计仅偿还债务、偿还债务加其他用途、不含偿还债务的规模占比，揭示不同场所的用途管理差异和灵活性。
- 贴标债券专题分析：针对绿色债券、科技创新债、乡村振兴债三大品种，分析发行区域、发行主体、资金投向特征，并给出样本期内的发行数量和规模统计。
- 风险提示与展望：讨论城投市场化转型中的“重形式、轻实质”、经营亏损、资产减值等风险，以及2027年6月置换时限临近对新增融资分化格局的影响。
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