报告概述
本报告是国盛证券研究所发布的五月可转债量化月报，聚焦2026年四月中旬至五月中旬可转债市场的估值变化与结构分化。报告首先指出权益与转债走势显著背离，权益在科技主线驱动下震荡上行，而转债因估值极端脆弱出现"跟跌不跟涨"特征。报告通过CCBA定价模型和收益分解框架，系统分析了市场定价偏离度、不同风格转债的收益来源，并给出了"估值防守+弹性平衡"的策略建议。此外，报告还跟踪了多种量化策略表现，提供了最新选券结果，对投资者理解当前市场状态和制定配置策略具有参考价值。
报告的核心结论
权益与转债走势分化，转债呈现"跟跌不跟涨"特征
2026年四月中旬至五月中旬，权益市场在"十五五"规划与AI算力等科技主线推动下震荡上行，但转债市场先扬后抑，尤其在5月11-15日当周，中证转债指数大跌2.84%，而万得全A仅微跌0.74%。根源在于转债处于极端估值水平，对正股上行的敏感度下降，而下跌时脆弱性暴露。
转债整体估值仍处历史高位，配置性价比偏低
截至2026年5月15日，市场定价偏离度指标为10.57%，处于2018年以来96.7%分位数，虽从四月极值回落，但溢价依然显著。报告通过转债与股债组合的轮动策略指出，当前超配股债组合优于转债，因为转债相对于合理水平仍有10.57%的溢价。
偏股风格逆势领涨，偏债与平衡型估值承压
过去一个月，偏股等权指数逆势上涨4.79%，正股拉动收益高达6.84%，完全对冲估值压缩的拖累；而偏债等权下跌0.75%，平衡等权下跌0.99%，估值压缩分别为-1.30%和-3.03%，后者调整幅度最大。这表明在估值系统性压缩中，高弹性正股是收益核心来源。
建议采取"估值防守+弹性平衡"的配置策略
展望后市，报告建议控制仓位优先防御，聚焦电子、AI算力等科技景气主线保留弹性，严控低价券信用风险，并关注优质新券的稀缺机会。对于绝对收益投资者应适度控制总仓位，对于转债&权益轮动投资者可考虑"高等级信用债+小盘成长股"组合替代部分转债持仓。
报告回答的关键问题
为什么近期转债出现"跟跌不跟涨"的现象？
报告指出，核心原因是转债估值处于历史极端高位，定价偏离度超过10%，导致对正股上涨的敏感度显著下降，而面对下跌时，估值脆弱性放大。五月中旬中美领导人会晤等事件落地后，权益回调幅度有限，但转债由于本身估值偏高、安全垫薄，出现剧烈调整，中证转债指数当周暴跌2.84%，呈现典型的弱势特征。
当前可转债市场的估值水平如何？
截至2026年5月15日，转债市场CCBA定价偏离度为10.57%，处于2018年以来96.7%分位数，仍属历史高位区间。虽较四月中旬的极值有所回落，但整体溢价尚未消化。报告通过历史分位数图显示，当前估值处于"高估区间"（70%-90%分位数）向"极高估区间"（90%-100%分位数）过渡的位置，意味着估值压力依然较大。
五月可转债市场有哪些量化策略表现较好？
报告跟踪的量化策略中，低估值+强动量策略和低估值+高换手策略自2018年以来均实现了超过23%的绝对收益和11%以上的超额收益；平衡偏债增强策略年化收益21.9%，回撤仅4.5%；信用债替代策略波动和回撤在3%以下，适合低风险偏好。具体最新选券结果在报告附录中列出。
报告中的代表性数据
中证转债指数近一个月累计收益
2026年4月20日至5月15日，其中正股拉动收益0.96%，转债估值收益-2.48%，估值压缩是主要拖累。
偏股等权指数近一个月累计收益
2026年4月20日至5月15日，正股拉动收益高达6.84%，转债估值收益为-2.05%，正股弹性完全覆盖估值负面拖累。
市场定价偏离度
截至2026年5月15日，处于2018年以来96.7%分位数，反映转债估值仍处历史高位。
以上数据根据报告摘要整理，具体统计口径和数值请以完整报告原文为准。
完整报告包含什么
- 完整的市场复盘与收益分解：报告详细拆解了中证转债及各风格指数（偏债、平衡、偏股）近一个月的收益来源，包括债底收益、正股拉动和估值收益的贡献，帮助理解市场驱动因素。
- CCBA定价模型与定价偏离度分析：使用国盛证券自研的赎回概率调整定价模型，计算转债市场整体及个券的定价偏离度，跟踪历史分位数，判断估值高低。
- 转债与股债组合轮动策略：基于定价偏离度构建的择时策略，当转债低估时超配转债，反之超配股债组合（50%国债+50%中证1000），并展示历史净值与超额收益。
- 六大量化策略的详细跟踪：包括低估值策略、低估值+强动量策略、低估值+高换手策略、平衡偏债增强策略、信用债替代策略和波动率控制策略，每个策略均有净值走势、统计指标（年化收益、波动、回撤等）和最新选券结果。
- 最新选券结果汇总：附录中列出了各策略截至2026年5月15日的具体转债标的（图表20-24），包含代码、名称、评级、余额等信息，可直接用于投资参考。
- 风险提示与免责声明：报告明确指出所有结论基于历史数据和统计模型，未来环境变化可能导致模型失效，并附有完整的投资评级说明和免责条款。
本页内容由川海智库整理，用于帮助读者快速了解报告主题、核心观点和主要内容。由于报告量大、人工能力有限，部分观点、数据、统计口径或表述可能存在偏差，具体内容请以完整报告原文为准。
