报告概述
本报告以10年国债收益率2.1%+为切入点，聚焦下半年债市策略选择与票息增厚两大主线。研究对象为中长期纯债基金行为、信用债收益率分布及评级调整影响。覆盖了城投债、二永债、超长信用债等多个品种。采用历史样本对比、基金交易数据分析、评级事件跟踪等方法，分析了下半年是否应继续进攻的议题以及评级变化对下沉策略的干扰。报告旨在为投资者提供下半年信用策略执行的参考，帮助其在低收益率环境下寻找相对稳定的票息来源。
报告的核心结论
上半年绩优产品下半年仍需保持进攻性
历史经验显示，上半年债牛之后，绩优产品往往不会转向防守。债牛延续时，规模增长会稀释收益，管理人需要延续策略；行情趋弱时，排名竞争更依赖久期和杠杆。尽管下半年资本利得空间收窄，但排名压力和规模扩张仍会推动基金维持较高久期和杠杆水平，只是进攻效率可能下降。
传统票息增厚路径均面临约束
基金惯用的城投债下沉策略受到评级调整扰动，利差保护不足导致稳定性下降；5年期二永债因供给增加、需求转弱和利差压缩，交易性价比降低，基金增持重心转向5至10年二级资本债。超长信用债虽有票息优势，但久期长、流动性弱，7月以来已出现净价回撤，仅适合负债稳定账户。
信用策略宜从追逐收益转向等待价格
建议关注5年期大行二级资本债在1.90%-1.95%的左侧交易区间，同期限大行永续债为1.95%-2.00%；10年附近二级资本债可等待2.20%-2.25%。底仓以3至5年优质中高等级信用债为主，评级密集跟踪期内降低对低资质城投的依赖，回避高发行利率及评级不稳定主体。
报告回答的关键问题
10年国债收益率2.1%值得买吗？
报告认为10年国债收益率2.1%+在当前低利率环境下具备一定配置价值，但已积累较多涨幅，需谨慎对待。建议投资者结合自身负债稳定性和考核期限，关注收益率回升至2.20%-2.25%的区间作为10年附近二级资本债的左侧交易机会，而非盲目追涨。
下半年债市应该进攻还是防守？
报告指出，虽然上半年债牛消耗了部分资本利得空间，但绩优产品通常不会在下半年大幅降久期或降杠杆。从历史来看，排名压力和规模因素会促使基金保持一定进攻性。但下半年赚钱节奏放缓，领先组合更容易回吐收益，策略上应从追逐收益转向等待合适价格，不宜过度激进。
当前还有哪些票息增厚策略可用？
当前票息增厚路径日益匮乏。城投下沉受评级调整干扰，利差薄且波动加大；5年期二永债因供给放量和需求转弱，性价比下降；基金正将目光转向5至10年二级资本债和超长信用债。超长信用债仅适合负债端稳定的账户作为票息工具，不宜承担交易职能，需严格控制仓位。
二永债还有配置价值吗？
二永债在低收益环境中仍是少数兼具流动性和票息的品种，但5年期品种利差已压缩至低位，交易性价比降低。报告建议关注5年期大行二级资本债在1.90%-1.95%的区间，以及10年附近二级资本债在2.20%-2.25%的配置机会，同时警惕供给放量和固收+赎回带来的潜在波动。
评级调整对信用债投资有何影响？
6月至7月是评级集中跟踪期，评级下调或终止评级可能导致相关债券被动抛售。当前冲击整体可控，基金已开始减持部分低资质城投债，但卖盘有承接。投资者应降低对低资质城投下沉的依赖，回避高发行利率、评级稳定性偏弱及区域关联风险较高的主体，底仓以优质中高等级信用债为主。
报告中的代表性数据
30年国债资本利得变动
2026年7月，7月30年国债资本利得亏损77bp，显示长久期利率债在低收益环境下，调整时资本损失较大，进攻效率下降。
1年以上存量信用债收益率低于2%的规模占比
2026年7月10日，截至7月10日，1年以上存量信用债中收益率低于2%的规模占比达82%，其中收益率低于1.7%的占比46%，高票息资产稀缺。
5年期AAA-二级资本债与10年国债利差
2026年6月23日，5年期AAA-二级资本债与10年期国债利差降至14bp，距离前期低点不足1bp，利差保护薄弱，交易性价比偏低。
以上数据根据报告摘要整理，具体统计口径和数值请以完整报告原文为准。
完整报告包含什么
- 历史债牛年份下半年绩优基金久期与杠杆变化对比：完整展示了2016、2018、2022、2024等上半年债牛年份中，前20%和后20%的中长期纯债基金在下半年的久期和杠杆调整路径，帮助理解绩优产品的策略惯性。
- 评级下调与终止评级的逐日统计：详细统计了2026年以来主体评级下调与终止评级的事件数量（城投与产业分列），并测算终止评级主体存续券的成交偏离幅度（T日前后14天），直观展示评级冲击的时点与程度。
- 二永债供需结构深度分析：包含6月以来二永债净增规模3537亿元的历史对比、不同期限成交笔数走势（3-5年二永债成交笔数从均值2968笔降至2292笔），以及各类型机构（基金、理财、保险等）对国股行二级债的周度净买入明细。
- 超长信用债流动性评估：展示了7年以上超长普信债（城投与产业）的周度成交笔数走势，以及活跃主体（如陕延油、天津城建、诚通控股等）不同期限存续券的净价月度涨幅，揭示流动性风险和净价回撤特征。
- 具体配置建议与观察区间：详细列出了5年期大行二级资本债（1.90%-1.95%）、同期限永续债（1.95%-2.00%）、10年附近二级资本债（2.20%-2.25%）的左侧交易区间，并给出底仓配置的期限和资质建议。
- 风险提示与免责声明：包含统计数据失真、信用事件冲击、政策预期不确定性三大风险因素，以及完整的法律声明和联系方式。
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