报告概述
本报告以券商板块为研究对象，聚焦当前上市券商业绩持续修复但估值处于历史低位的背离现象。报告覆盖A股43家上市券商，通过历史行情复盘、宏观高频数据验证（成交额、开户数、两融余额）以及收入利润拆解，系统分析业绩修复的驱动因素与可持续性。采用PB-ROE估值框架，结合自营与经纪业务的结构性变化，探讨板块从盈利修复向估值修复传导的可能性。报告旨在为投资者提供在当前市场环境下看待券商板块投资价值的新视角。
报告的核心结论
券商板块处于业绩修复与估值低位的背离阶段。
报告指出，2024年以来上市券商ROE从5.95%修复至9M25的8.13%，但板块PB仅1.33x，显著低于历史盈利上行期的估值中枢。股价表现与基本面修复不同步，反映市场对成交持续性和增量资金的谨慎定价，而非对盈利趋势的否定。
自营与经纪是当前业绩修复的两大核心驱动力。
报告显示，9M25上市券商自营收入同比增长37.1%，经纪收入同比增长68.0%，二者合计占营收比重超70%。自营受益于投资规模扩张、收益率回升和杠杆提升；经纪受益于成交额中枢抬升和投资者参与度回暖，但佣金率仍下行，增长以量补价。
成交额、开户与两融数据共同验证市场活跃度改善。
2025年7月以来沪深两市成交额持续高位，月均开户数较2024年前8月提升67%，两融余额在2026年1月创历史新高。三项指标均指向风险偏好修复和增量资金入市，为券商经纪、资本中介等业务提供持续支撑。
政策积极定调与宏观回暖有望推动估值修复。
报告认为，2025年降准降息、中长期资金入市等政策效果持续凸显，2026年市场交投热度有望延续。随着海外扰动边际减弱，风险偏好修复后，板块当前的低估值具备向历史中枢回归的空间。
报告回答的关键问题
当前券商业绩与估值为何出现背离？
报告分析指出，2024年以来上市券商盈利显著修复，但板块股价承压，主要因为市场对成交持续性和增量资金持谨慎态度，同时市场主线切换至科技成长，券商作为高β板块进入估值消化期。这种背离本质是投资者对短期交易热度的再定价，而非对盈利趋势的否定。
券商板块的业绩修复能否持续？
报告认为，业绩修复可持续性取决于交投活跃度和风险偏好。当前成交额中枢抬升、开户回暖、两融扩张的趋势仍在延续，自营和经纪双主线驱动收入利润改善。若宏观政策落地和风险偏好修复，2026年市场交投热度有望维持，券商ROE上行可持续性较强。
哪些业务板块是券商业绩增长的主要来源？
报告显示，自营和经纪是两大核心驱动。9M25自营收入占比44.4%，同比增长37.1%，主要受投资规模扩张和收益率回升拉动；经纪收入占比26.8%，同比增长68.0%，受益于成交放量。相比之下，投行和资管贡献有限。
当前券商板块是否具备投资价值？
报告认为，当前板块PB处于历史低位，ROE已修复至8.13%，具备较强的安全边际。在政策积极、宏观回暖、风险偏好有望修复的背景下，板块估值向历史中枢回归的可能性较大，建议关注中信证券、华泰证券、广发证券等龙头标的。
报告中的代表性数据
上市券商9M25归母净利润及增速
9M25，43家A股上市券商2025年前三季度归母净利润数据，利润增速显著快于营收增速，主要受益于净利率修复至40.1%。
上市券商ROE（年化）
9M25，2025年前三季度年化ROE，较2024年全年5.95%提升2.76个百分点，主要由净利率改善驱动。
两融余额高点
2026年1月28日，两融余额在2026年1月创历史新高，反映杠杆资金持续回流和风险偏好修复。
以上数据根据报告摘要整理，具体统计口径和数值请以完整报告原文为准。
完整报告包含什么
- 详细回顾2025年初至2026年3月券商板块的股价表现，分阶段分析市场风格切换、外部冲击、估值消化等关键节点，并对比沪深300指数走势。
- 宏观高频数据验证：沪深成交额、沪市新开户数、两融余额的月度图表与趋势分析，为经纪与资本中介业务景气度提供先行指标。
- 上市券商收入利润的完整拆解：营收、归母净利润、净利率的季度变动及同比增速，展示盈利修复节奏与弹性。
- 自营业务深度分析：包括金融投资规模、自营投资收益率、自营杠杆的季度变化，以及与股债市场表现的关联。
- 经纪业务结构剖析：佣金率持续下行的趋势、收入来源结构（代理买卖、席位租赁、代销金融产品等），强调以量补价模式。
- 投资建议部分：政策环境分析、2026年市场展望，以及中信证券、华泰证券、广发证券等推荐标的的具体逻辑。
- 风险提示：政策推进不及预期、资本市场波动、居民财富增长放缓、并购重组进度不确定性等四类风险。
- 图表目录与数据来源说明，涵盖20余张图表及东方证券研究所的数据处理方法。
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