报告概述
该报告是天风证券发布的固定收益定期报告，主要研究2026年3月银行间市场资金面的变化。报告首先复盘了节后税期资金面的整体表现，指出资金平稳、分层弱于季节性。随后聚焦3月，基于历史季节性规律，重点分析今年可能出现的边际变化，包括政府债发行节奏、现金回流速度、外汇风险准备金率下调、季末信贷冲量趋势等。报告还提供了公开市场操作、政府债发行缴款、超储率跟踪及同业存单市场的详细数据。对于关注流动性交易和债券市场的读者，该报告有助于预判3月资金利率走势及央行操作节奏。
报告的核心结论
3月资金面面临多重扰动，但财政支出和现金回流提供支撑。
从历史看，3月DR007中枢处于年内中等偏高水平，月末跨季因素导致资金利率大幅攀升。今年，财政支出大月及节后M0回流将对流动性形成补充，但政府债供给节奏较快、现金回流可能偏慢等因素构成扰动，需关注央行对冲操作。
政府债供给节奏加快，置换债回流支撑银行间流动性。
开年政府债发行以新增专项债和再融资专项债为主，置换债回流节奏相对更快，有助于补充银行间流动性。根据地方债发行计划，3月拟发行地方债8939亿元，上旬发行规模较大，需关注对资金面的潜在扰动及央行对冲。
现金回流偏慢或增加资金面摩擦，但电子支付弱化影响。
今年春节假期为近7年来最长，现金回流银行体系可能偏慢，增加资金供需摩擦。不过近年来电子支付普及，M0变动对资金面的影响有弱化趋势，实际冲击可能有限。
外汇风险准备金率下调释放资金，利好银行间流动性。
自3月2日起，远期售汇业务的外汇风险准备金率从20%下调至0，释放的资金将对银行间流动性形成一定补充，有助于缓解资金面压力。
季末信贷冲量力度或趋于收敛，对资金面扰动更温和。
在社会融资结构变迁、直接融资占比提升的趋势下，季末银行信贷“冲量”力度可能减弱。若该趋势延续，则月末资金面的波动将更为可控，对流动性冲击减小。
报告回答的关键问题
3月资金面有哪些支撑和扰动因素？
支撑因素包括3月为传统财政支出大月，财政支出补充银行间流动性；节后M0回流也形成支撑。扰动因素有政府债发行节奏加快、现金回流可能偏慢、外汇风险准备金率下调影响以及季末信贷冲量力度变化。此外，公开市场到期规模较大，需关注央行操作。
政府债发行对3月流动性有何影响？
3月拟发行地方债8939亿元，上旬发行规模较大，政府债净缴款对流动性形成阶段性抽离。但置换债回流节奏较快，能部分对冲，整体影响取决于央行公开市场操作是否配合对冲。
现金回流节奏如何影响资金面？
春节后现金回流银行体系若偏慢，将增加资金供需摩擦，可能导致资金利率阶段性上行。但电子支付普及弱化了M0变动的影响，预计冲击可控。
外汇风险准备金率下调释放多少资金？
报告未明确具体释放规模，但指出自3月2日起准备金率从20%下调至0，释放的资金对银行间流动性形成一定补充，有助于缓和资金面紧张。
季末信贷冲量是否趋于收敛？
报告认为，社会融资结构变迁和直接融资占比提升背景下，季末信贷冲量力度可能收敛。若该趋势成立，则月末资金面扰动将更温和，资金利率波动幅度减小。
报告中的代表性数据
3月拟发行地方债规模
2026年3月，根据地方债发行计划，3月拟发行地方债8939亿元，上旬发行规模较大，需关注对资金面的潜在扰动。
1年国股行同业存单发行利率
2026年2月28日，2月28日，1年期国股行同业存单发行利率位于1.57%-1.58%区间，显示存单发行价格趋于回落。
银行体系日均净融出
2026年2月23日-2月27日，本周银行体系资金净融出平均3.6万亿元，较前一周变动4842亿元，其中大型银行净融出平均3.96万亿元，显示资金供给有所修复。
以上数据根据报告摘要整理，具体统计口径和数值请以完整报告原文为准。
完整报告包含什么
- 公开市场操作详细分析：包括周度逆回购、MLF、买断式逆回购的投放与到期情况，以及逆回购余额的季节性比较。
- 政府债发行与缴款数据：分国债和地方债的发行、缴款、到期与净缴款数据，并附有发行期限结构图表。
- 超储率跟踪预测：月度及周度超储率估算，分析外汇、央行债权、M0、政府存款、缴准等影响因素。
- 货币市场利率走势：涵盖DR、R、GC等利率走势，以及与政策利率利差、资金分层现象的图表。
- 银行体系净融出数据：分大型银行和中小型银行的每日净融出及隔夜占比，以及考虑到期后的净融出情况。
- 同业存单一级市场发行情况：包括发行总额、净融资额、分主体和期限的发行规模、发行期限结构、发行成功率等。
- 同业存单二级市场收益率：各期限和各等级存单收益率变动、期限利差、相对价值比较等。
- 风险提示：政策不确定性、基本面变化超预期、海外地缘政治风险、测算结果误差等。
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